Höchststand von Inflation und Unsicherheit absehbar

Straffe Geldpolitik und schwächeres Wachstum stellen nach wie vor eine Gefahr für riskante Anlagen dar. Hinweise darauf, dass wir den Höchststand der Inflation und der Unsicherheit erreicht haben könnten, eröffnen aber wieder Chancen. Die Teuerungsdynamik ist nach wie vor auf dem höchsten Stand seit mehreren Jahrzehnten, weshalb die meisten Zentralbanken den finanziellen Rahmen weiter straffen dürften. Die Wachstumsaussichten bereiten nach wie vor Sorgen.

Das Erreichen des Inflationshöhepunkts dürfte jedoch mehr Klarheit über den Endstand der Leitzinsen bringen und die Kursschwankungen an den Finanzmärkten verringern. Wir halten an der Untergewichtung von Aktien fest, da wir fallende Unternehmensgewinne erwarten und die Aktienbewertungen im Vergleich zu Anleihen nicht günstig erscheinen. Dagegen sind wir wieder bereit, Spread- und Durationsrisiken im Investment-Grade-Bereich einzugehen.

Regional betrachtet schätzen wir Aktien aus Europa angesichts sehr schlechter Wachstumsaussichten nach wie vor negativ ein. Unterdessen übergewichten wir die Börsen der Schwellenländer. In China ist ein Ende der Zero-Covid-Politik in Sicht und insbesondere lateinamerikanische Aktien erscheinen günstig. 

Im Credit-Segment dürften sich Anleihen geringerer Qualität unterdurchschnittlich entwickeln. Dagegen halten wir eine Übergewichtung von Investment Grade-Papieren für angebracht. Bei Staatsanleihen übergewichten wir US-Treasury-Papiere zulasten deutscher Bundesanleihen, deren Renditen noch relativ niedrig sind. 

Im Währungsbereich neutralisieren wir unsere Long-Position im US-Dollar, weil wir den Höhepunkt der Unsicherheit überschritten haben dürften. Gleichzeitig gewichten wir das britische Pfund Sterling unter, da die Bank of England im Hinblick auf die Inflationsdynamik zu zurückhaltend agiert.

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Makroausblick

Stark verzögerte Konjunkturwirkung der Geldpolitik 

Der US-Verbraucherpreisindex für Oktober fiel niedriger als von den Finanzmärkten erwartet. Das ließ unter den Marktteilnehmern erneut die Hoffnung aufkommen, dass die amerikanische Notenbank (Fed) eine weiche Landung der Konjunktur bewerkstelligen kann. Wir halten dieses Szenario zwar nach wie vor für das unwahrscheinlichste, glauben aber, dass die jüngsten Daten den Höchststand der Inflation markiert haben. 

Ein Grund dafür ist in Grafik 1 zu sehen, welche den engen Zusammenhang zwischen den realen Einzelhandelsumsätzen und der Kerninflation zeigt. Demnach deutet die Abschwächung der realen Einzelhandelsumsätze seit 2021 darauf hin, dass die Kerninflation von 6,3 % im Oktober bis Ende 2023 auf 2 bis 3 % fallen könnte. Weitere Indikatoren, die dafür sprechen, dass die Inflation in den USA ihren Höhepunkt hinter sich gelassen hat, sind die Preiskomponenten in den Einkaufsmanagerindizes sowie Kennzahlen für den Druck auf den Lieferketten, z. B. die Frachtraten für Lieferungen aus China in die USA. Bei all diesen Indikatoren ist ein deutlicher Rückgang auf ein Niveau wie vor der Coronavirus-Krise zu beobachten. Das stimmt uns weiterhin zuversichtlich, dass die Inflation tatsächlich ihren Höhepunkt überschritten hat.

Ungünstig für die Konjunktur ist jedoch, dass die US-Notenbank, welche die inflationären Kräfte im Jahr 2021 noch unterschätzt hatte, nun Gefahr läuft, die geldpolitischen Zügel zu stark zu straffen. Die Auswirkungen der höheren Zinsen zeigen sich bereits im Einbruch des US-Immobilienmarkts und den gefallenen Einkaufsmanagerindizes. Wir gehen davon aus, dass die Fed auf klare Anzeichen für ein Nachlassen der Inflation warten wird, bevor sie ihren Zinserhöhungszyklus abschließt. Daher rechnen wir in unserem Basisszenario für die US-Wirtschaft im Jahr 2023 mit einer moderaten, von der Geldpolitik ausgelösten zyklischen Rezession (55 % Wahrscheinlichkeit). Für deutlich weniger wahrscheinlich halten wir eine schwerere Rezession, in der die Unternehmen ihre Investitionen erheblich kürzen (25 % Wahrscheinlichkeit).

Grafik 1: Nachfrage-Indikatoren deuten auf wieder sinkende Inflation hin

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Quellen: Fidelity International, Haver Analytics; November 2022

EZB-Zinserhöhung im Oktober könnte die letzte größere Anhebung gewesen sein

Im Oktober hob die EZB ihre Leitzinsen wie erwartet um 75 Basispunkte an. In der zugehörigen Erklärung war der Hinweis entfallen, dass sich die Zinserhöhungen auf den nächsten „mehreren Sitzungen" fortsetzen werden. Die Äußerungen von EZB-Chefin Lagarde auf der Pressekonferenz waren sehr zurückhaltend. Die EZB könnte durch jüngste Zahlen zum Einkaufsmanagerindex aufgeschreckt worden sein. Diese waren speziell für das Verarbeitende Gewerbe überraschend negativ ausgefallen und deuten darauf hin, dass sich der Euroraum am Rande einer Rezession befindet. 

Mit Blick auf die Zukunft, in der sich die europäische Energiekrise vertiefen dürfte, schrumpft das Zeitfenster der EZB für ein aggressives Vorgehen bei der Straffung ihrer Geldpolitik schnell. Wir gehen davon aus, dass die Anhebung im Oktober die letzte größere im aktuellen Zyklus sein wird. Darauf folgen dürften kleinere Zinserhöhungen und eine vorgezogene Pause. 

Die Unsicherheit bezüglich der makroökonomischen Perspektiven in Europa ist nach wie vor sehr groß. Erheblich beeinflusst werden die Aussichten von Art und Umfang der fiskalpolitischen Maßnahmen, die zusammen mit der Entwicklung des Euro und der Rendite-Spreads von Euro-Peripherieanleihen den EZB-Kurs bestimmen werden.

Ausgang der US-Zwischenwahlen sorgt für weitgehenden politischen Stillstand

Die vorhergesagte Erdrutschsieg der Republikaner bei den US-Zwischenwahlen ist ausgeblieben. Stattdessen konnten die Demokraten die Mehrheit im Senat halten, während die Republikaner mit knappem Vorsprung die Kontrolle über das Repräsentantenhaus übernahmen. 

Als Resultat des nunmehr „geteilten“ Kongresses dürften in den nächsten zwei Jahren kaum wesentliche fiskalpolitische Entscheidungen zustande kommen. Die Finanzmärkte tendieren nach bisheriger Erfahrung dazu, sich im Jahr nach den Zwischenwahlen zu erholen (durchschnittliches Plus von 15 % in den letzten 80 Jahren). Wir meinen allerdings, dass sich die derzeitigen Wirtschaftsaussichten aufgrund der Inflation und der hohen Schuldenlast, die weitere fiskalpolitische Stützungsmaßnahmen erschweren, besonders herausfordernd darstellen. Da wir eine Rezession und entsprechende Abwärtsrisiken an den Märkten erwarten, erscheint es aus unserer Sicht ratsam, nicht mit einer typischen Hausse nach den Zwischenwahlen zu rechnen.

Wir glauben, dass das Marktgeschehen mehr von der Inflation, der US-Geldpolitik, der Entwicklung der Zinsen und des Dollar sowie dem Konjunkturzyklus beeinflusst werden wird als von der Finanzpolitik.

Makroresearch als Basis der Asset Allocation

Das Global Macro & SAA Team von Fidelity trägt zu den taktischen Anlageentscheidungen bei. Es liefert wichtige Inputs und kooperiert mit dem Investmentteam, um die maßgeblichen gesamtwirtschaftlichen Faktoren zu verstehen und darauf zu reagieren.

Indikatoren von Fidelity

Der FLI Cycle Tracker blieb im Oktober im linken unteren Quadranten, weitgehend unverändert gegenüber dem Vormonat. Damit zeigte er nach wie vor eine unterdurchschnittliche und rückläufige Wirtschaftsaktivität an, die durch eine breit basierte Verschlechterung in allen Bereichen (Ausnahme: Konsum und Arbeitsmarkt) verursacht wurde. Die Signale des FLI lassen eine harte Landung der Konjunktur erwarten, welche durch Rezessionen in Europa, Großbritannien und den USA sowie ein schwächeres Wachstum in China ausgelöst werden dürfte.

FLI Cycle Tracker

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Quelle: Fidelity International; Stand: November 2022

FLI: Änderung über 3 Monate vs. OECD-Industrieproduktion

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Quelle: Fidelity International; Stand: November 2022

Der Bereich Konsum & Arbeitsmarkt bewegte sich in den oberen linken Quadranten und zeigte erstmals seit Juni 2021 eine Beschleunigung. Die Verbraucherstimmung verbesserte sich in allen Regionen angesichts sinkender Energiepreise und guter Beschäftigungslage. Die Anträge auf Arbeitslosenunterstützung in den USA gingen etwas zurück, während in Frankreich die Zahl der unbesetzten Stellen deutlich sank.

Die Dynamik des Welthandels schwächte sich weiter ab. So gingen Lage und Stimmung in der koreanischen Exportindustrie im Oktober zurück, was für einen pessimistischeren Ausblick spricht. Im Rohstoffbereich setzte sich die Talfahrt fort, worin sich eine starke Verschlechterung der weltweiten Nachfrage widerspiegelt. Der Baltic Dry Index deutete auf eine nachlassende Konjunktur im Bereich Seetransporte hin; auch die Terminaufträge in Australien verloren an Dynamik.

Fidelity Leading Indicator (FLI)

Der FLI soll die kurzfristige Richtung und Dynamik des globalen Wachstums prognostizieren und die dafür maßgeblichen Faktoren identifizieren. Konkret soll der FLI die globale Industrieproduktion und andere zyklische Variablen auf Sicht von rund drei Monaten vorhersagen. Fidelity Solutions & Multi Asset nutzt den FLI als Bezugspunkt im Rahmen der taktischen Asset Allocation. 

Regionale Perspektiven

USA

Insgesamt sind die Gewinne, Umsätze und Margen der Unternehmen im dritten Quartal zurückgegangen. Firmen aus den Sektoren Energie und Klassischer Konsum erzielten gute Ergebnisse, während solche aus den Bereichen Immobilien und Grundstoffe enttäuschten. Allgemein gesenkt werden die Prognosen für den Gewinn pro Aktie. Am Aktienmarkt wird davon ausgegangen, dass der größte Gewinnrückgang im vierten Quartal in den Bereichen Rohstoffe, Kommunikationsdienste und Immobilien erfolgen wird. Die pessimistischen Erwartungen spiegeln sich in den Gewinnschätzungen wider, die in allen Sektoren nach unten korrigiert wurden (Ausnahme: Energie- und Versorgungsunternehmen). 

Auf politischer Ebene hat die Demokratische Partei die Mehrheit im Senat errungen, während die Republikaner das Repräsentantenhaus mit knappem Vorsprung für sich gewannen. Wir gehen davon aus, dass dies zu einem weitgehenden politischen Stillstand führt. So dürfte es in den nächsten zwei Jahren kaum fiskalpolitische Aktivitäten geben. Wir glauben daher, dass das Marktgeschehen eher von den Zinsen, der Inflation und der Reaktion der Fed bestimmt wird. 

Asien

In China wird über eine mögliche Wiederöffnung der Wirtschaft im Jahr 2023 nach der Lockerung bestimmter Corona-Quarantänevorschriften spekuliert. Obwohl Behördenvertreter sagten, dass sie die Corona-Vorschriften nur anpassen, nicht aufheben, stellt dies die erste Änderung dar, seitdem die Regierung den Zero-Covid-Ansatz auf dem jüngsten Parteikongress bekräftigt hatte. Angesichts vermehrter Coronavirus-Infektionen in China halten wir Ausschau nach Anzeichen für eine Zunahmen der Impfungen, um die Chancen für eine Wiederöffnung im nächsten Jahr einschätzen zu können. Darüber hinaus hat China Richtlinien zur Stützung des Immobiliensektors erlassen, welche die Liquiditätskrise bei Bauträgern beheben und die Tilgungsanforderungen für Hauskäufer lockern sollen. 

Die Gewinne chinesischer Unternehmen im 3. Quartal enttäuschten weiterhin. In keinem der Sektoren wurden die Erwartungen netto übertroffen; im Immobiliensektor wurden die Gewinnprognosen durchweg nicht erreicht. Besser schnitten Firmen aus den Branchen Energie, Zyklischer Konsum und IT ab. Angesichts steigender Corona-Infektionszahlen rechnen wir mit neuen Unterbrechungen der Lieferketten, welche die Gewinne im vierten Quartal weiter beeinträchtigen könnten. 

Europa

Die Gewinnberichterstattung der Unternehmen für das 3. Quartal brachte kleine positive Überraschungen. Dennoch tendierten die Börsenkurse eher abwärts. Auf der Sektorebene verzeichneten Finanzwerte und Versorger die größten Zuwächse, während die Bereiche Zyklischer Konsum und Immobilien zurückblieben. Trotz schwacher Entwicklung der Einkaufsmanagerindizes liegt Europa vor anderen Regionen, da das Gewinnwachstum insgesamt durch den Energiesektor beflügelt wurde. Davon abgesehen blieben die Unternehmenserträge robust, und es gab nur wenige Revisionen der Gewinnerwartungen für das 4. Quartal oder 2023. In den Schwellenländern und in den USA hingegen wurden die Prognosen stark nach unten korrigiert. Wir werden die Erträge genau im Blick behalten, um zu sehen, wann sich dort der Druck auf die Verbraucher bemerkbar macht. 

Für die europäische Wirtschaft bestehen nach wie vor Risiken durch mögliche Störungen der Gasversorgung. Selbst wenn die Versorgung für diesen Winter gesichert erscheint, dürfte sich das Problem lediglich auf das nächste Jahr verschieben, da die Gasvorräte dann aufgebraucht sind und nicht ersetzt werden. Mit 10,7 % ist die Gesamtinflation in Europa weiterhin hoch, die Kerninflation liegt bei 5 %. In Großbritannien ist die Teuerungsrate auf 11,1 % gestiegen, was die Bank of England unter Druck setzt, die Zinsen weiter anzuheben. Die von der britischen Regierung geplanten Steuererhöhungen und Ausgabenkürzungen würden die Wachstumsaussichten weiter belasten. Sorgen bereitet zudem der auf den Verbrauchern lastende Kostendruck.

Entwicklung regionaler Einschätzungen

 Gründliche Analysen regionaler Trends unter Einbeziehung von Inputs der gesamten globalen Research-Plattform von Fidelity

Core Asset Allocation

Anlagesegment Einschätzung Änderung Begründung

Aktien

 

 

 

USA

- Anzeichen dafür, dass die Inflation ihren Höhepunkt erreicht hat und die Fed sich dem Ende ihres Zinserhöhungszyklus nähert, könnten für einen Kursaufschwung sorgen. Die US-Konjunkturdaten scheinen widerstandsfähiger zu sein als in Europa. 

Europe (exkl. UK)

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Im Euroraum besteht aufgrund der sich zuspitzenden Energiekrise ein ernsthaftes Rezessionsrisiko. Die EZB befindet sich in einem Dilemma zwischen der Eindämmung der Inflation und der Schwächung der Konjunkturperspektiven
Großbritannien - An der britischen Börse sind bereits in erheblichem Umfang schlechte Nachrichten eingepreist. Wir bleiben jedoch besorgt, was die Aussichten der Verbraucher angeht. 
Japan - Verbraucherstimmung und Wirtschaftsdaten bleiben angesichts des Inflationsdrucks und teurer Energie schwach. Die Geldpolitik ist aber nach wie vor konjunkturfreundlich. 
Schwellenländer  China hat einige der Corona-Maßnahmen gelockert; Geld- und Fiskalpolitik bleiben unterstützend. In Lateinamerika und manchen Ländern des ASEAN-Verbunds hellen sich die Konjunktur- und Ertragsaussichten auf.
Pazifikraum (exkl. Japan)

- Der australische Immobilienmarkt bleibt ein Risikofaktor. Die Gewinnentwicklung von Metall- und Bergbauunternehmen ist nach wie vor schwach. Hongkong und Singapur profitieren von der Wiederöffnung ihrer Wirtschaft und der Erholung der Konjunktur.
Credits      
Unternehmensanleihen (Investment Grade)  - Angesichts von Rezessionsrisiken und sich verschlechternden Daten bevorzugen wir die defensiven Qualitäten des IG-Segments. Im Blick zu behalten sind aber auch hier die Gewinnentwicklung und die Fundamentaldaten der Unternehmen. 
High Yield-Anleihen (global) - Hochzinsanleihen sind eine der Anlageklassen mit der kürzesten Duration, was Schutz vor Zinsänderungsrisiken bietet. Unsere Einschätzung ist derzeit eher neutral.
Emerging Market Bonds (Hartwährungen)  - Beibehaltung der Untergewichtung angesichts enger Spreads, strafferer US-Geldpolitik und hoher Verschuldung der Schwellenländer. Der Markt bleibt mit Blick auf die Kapitalströme, den relativen Wert und die Fundamentaldaten schwierig. 
Staatsanleihen      
USA Anzeichen für das Überschreiten des Inflationshöhepunkts lassen US-Staatsanleihen beim derzeitigen Renditeniveau wieder attraktiver erscheinen. Weiter steigende Leitzinsen würden eine Rezession nach sich ziehen und die Renditen wieder drücken. 
Euroraum (Bundesanleihen) Ungeachtet nachlassenden Wachstums sprechen die Inflation, steigende Leitzinsen und wachsende Staatsverschuldung derzeit gegen das Halten von Bundesanleihen. 
Großbritannien - Wir betrachten das Renditeniveau britischer Staatsanleihen als angemessen. Wir wollen aber abwarten, wie sich der Markt entwickelt, wenn die Geldpolitik straffer wird. 
Japan - Japanische Staatsanleihen dürften sich relativ stabil entwickeln, solange die Notenbank an ihrer Politik der Kontrolle der gesamten Renditekurve festhält.
Inflationsindexierte Papiere (USA) - Die realen Renditen erscheinen zwar attraktiv, dennoch ziehen wir es vor, auf einen Rückgang der Renditen mittels herkömmlicher US-Staatsanleihen zu setzen. 

Währungen

     

USD

 

Das Überschreiten des Inflationshöhepunkts ermöglicht der US-Notenbank, ihre Leitzinsen weniger stark zu erhöhen und schließlich eine Pause einzulegen. Die makroökonomische Unsicherheit belastet die Perspektiven des Dollar. 

EUR

Die hohe Inflation im Euroraum könnte sich verfestigen, was einen Schwenk der EZB zu einer wieder lockereren Geldpolitik weniger wahrscheinlich macht.

JPY

- Der Wechselkurs des Yen wird weiterhin von Zinsdifferenzen in Verbindung mit einer sich verschlechternden Handelsbilanz beeinflusst. Wir haben uns dazu noch keine feste Meinung gebildet.

GBP

Die Bank of England betreibt trotz hoher Inflation und großen Leistungsbilanzdefizits eine eher zurückhaltende Geldpolitik. Die britische Wirtschaft befindet sich in einer Rezession, welche durch die Fiskalpolitik noch verschärft werden dürfte.

Emerging Markets

Da die US-Notenbank ihre Zinsen weniger stark anhebt als erwartet, ist das Umfeld für Währungen aus Schwellenländern wieder günstiger geworden. 

Quelle: Fidelity International; Stand: November 2022. Die Veränderung spiegelt den Richtungsunterschied der Einschätzung gegenüber dem Vormonat wider. Die Einschätzungen beziehen sich auf einen typischen Zeithorizont von 12-18 Monaten und bieten eine breite Basis für Entscheidungen zur Asset-Allocation. Sie spiegeln jedoch nicht zwangsläufig die aktuellen Positionen der Anlagestrategien wider, die nach spezifischen Zielen und Vorgaben umgesetzt werden.

Fidelity Solutions & Multi Asset

Fidelity Solutions & Multi Asset ist ein globales Team, das Portfolios mit einer breiten Palette von Anlageklassen managt - darunter Aktien, Anleihen, Immobilien, Infrastruktur und andere alternative Investments. Das Team ist darauf spezialisiert, für Kunden ergebnisorientierte Strategien zu entwickeln und zu verwalten. Dabei kombiniert es mehrere Anlageklassen, um die jeweiligen Ziele zu erreichen. 

Zum 30. September 2022 verwaltete Fidelity Solutions & Multi Asset für institutionelle und private Kunden aus aller Welt Anlagen in einem Volumen von mehr als 43 Mrd. US-Dollar. Das Team deckt die folgenden Bereiche ab: Anlagemanagement, Asset Allocation, Research, Kundenlösungen und Umsetzung. Es stützt sich dabei auf die operative Infrastruktur von Fidelity, arbeitet in den Hauptanlageklassen mit den Bottom-up-Investmentteams von Fidelity zusammen und nutzt deren umfangreiches globales Research.

Weitere Informationen zu Strategien und Services von Fidelity Solutions & Multi Asset erhalten Sie bei Ihrem lokalen Ansprechpartner bei Fidelity. 

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