Defensive Haltung angesichts geopolitischer Risiken

Der Krieg in der Ukraine und die Sanktionen gegen Russland erhöhen das Risiko weiterer Angebotsschocks bei Rohstoffen und Unterbrechungen der Lieferketten, was eine anhaltend hohe Inflation und niedrigeres Wachstum wahrscheinlicher macht. Eine Stagflation in der Weltwirtschaft ist daher nun unser Basisszenario.

Mit Blick auf die Inflation, ein sich verschlechterndes Finanzierungsumfeld und schwächere Konsumnachfrage bevorzugen wir eine defensive Haltung. Entsprechend untergewichten wir neben Unternehmensanleihen nun auch Aktien. Umschichtungen zugunsten sicherer Anlagen und die Sanktionen könnten weitere unvorhergesehene Folgen für die Finanzmärkte haben.

Stagflationäre Trends waren schon vor Kriegsbeginn zu beobachten. Die Zentralbanken konzentrieren sich – speziell in den USA – auf die Bekämpfung der Inflation. Dazu müssen sie die Zinsen so weit anheben, dass die Nachfrage sinkt, was riskante Assets weiter belasten könnte. Die politischen Entscheidungsträger stehen vor einem schwierigen Balanceakt, und die Kosten eines Fehlers dürften hoch sein. Aufgrund von Inflationssorgen behalten wir eine neutrale Durationsposition bei.

Wir gehen zur einer Untergewichtung europäischer Aktien und des Euro über, da in Europa ein erhebliches Rezessionsrisiko besteht. US-Aktien gewichten wir über, da die USA aufgrund ihrer begrenzten Abhängigkeit von Rohstoffexporten Russlands besser gegen die Auswirkungen des Krieges abgesichert. Zudem sehen wir Chancen bei Aktien aus Schwellenländern und dem Raum Asien-Pazifik.

Im Credit-Segment haben wir eine defensive Haltung eingenommen, indem wir IG-Papiere übergewichtet und High Yield-Anleihen untergewichtet haben. Bei Staatsanleihen haben wir das Risiko neutralisiert. Wir halten weiterhin eine übergewichtete Position im Dollar, der bei sich eintrübender Marktstimmung gefragt sein sollte bzw. von einer strafferen US-Geldpolitik profitieren dürfte, wenn sich die Stimmung wieder verbessert.

-

Makroausblick

Ukraine-Krieg: Zunehmende Stagflations-Risiken

Der Krieg zwischen Russland und der Ukraine wird die Weltordnung in wirtschaftlicher wie auch in politischer Hinsicht neu definieren. Kurzfristig erhöhen die handels- und finanzpolitischen Schocks des Konflikts und die damit verbundenen Sanktionen den globalen Inflationsdruck. Wahrscheinlich wird die Inflation ihr Maximum nun später und auf höherem Niveau erreichen. Die gleichzeitige Schwächung des Wachstums durch Anstieg der Rohstoffpreise und Beeinträchtigung des allgemeinen Vertrauens dürfte erheblich sein. Europa ist die am stärksten gefährdete Region, in der eine Rezession sehr wahrscheinlich ist. Die USA erscheinen zwar noch recht gut isoliert, sind aber nicht völlig immun.

Die Finanzpolitik in Europa wird wieder einmal stützend eingreifen müssen. Zu den unmittelbaren Prioritäten gehören die Unterstützung von Flüchtlingen und die Abmilderung der Auswirkungen steigender Energie- und Lebensmittelpreise auf die Haushalte.

Grafik 1: Steigende Energiepreise befeuern Inflation in Europa

-

Geschätzte Effekte einer Ölpreisverdopplung auf die jährliche Inflation (in Bp.); Quellen: Fidelity International, Goldman Sachs; Stand: März 2022

In den 1970er Jahren gab es ebenfalls einen schweren Rohstoffpreisschock infolge des Ölembargos der arabischen Staaten nach dem Jom-Kippur-Krieg in Israel. Der deutliche Anstieg des Ölpreises wirkte sich damals negativ auf Wachstum und Risikoanlagen aus. Die Talsohle für Konjunktur und Aktienmärkte wurde erst mindestens ein Jahr nach dem ersten Ölpreisschock erreicht.  Die hohe Inflation in den 70er Jahren führte zu einer deutlich besseren Wertentwicklung von Sachwerten als in den letzten zehn Jahren.

Inflationsgefahren vs. Wachstumrisiken

Angesichts der Aussichten auf eine „länger anhaltende" höhere Inflation wollen die Zentralbanken ihre Geldpolitik straffen, damit sich die Inflationserwartungen nicht verfestigen. Dabei schieben sie Bedenken über die Gefahren für das Wachstum vorerst beiseite. Wir gehen davon aus, dass die US-Notenbank ihren restriktiven Kurs fortsetzen und in diesem Jahr vorgezogene Zinserhöhungen sowie eine quantitative Straffung vornehmen wird. Jedoch dürften Wachstumsbedenken sie davon abhalten, die Zinsen so stark anzuheben, wie es am Markt derzeit erwartet wird. Wir rechnen nur mit vier bis fünf Zinsschritten im Jahr 2022.

Die EZB ist mit akuteren Wachstumsrisiken konfrontiert. Bei einer der nächsten Sitzungen dürfte sie einen Schwenk zugunsten eines lockereren Kurses vollziehen wird, wenn die Auswirkungen des Konflikts mit Russland auf das Wachstum in den Daten deutlicher werden. Wir erwarten daher keine Zinserhöhungen im Euroraum in diesem Jahr und glauben, dass die Assetkäufe der EZB nicht wie derzeit geplant auslaufen werden.

Grafik 2: Finanzierungsumfeld hat sich im laufenden Jahr stark verschlechtert

-

Geschätzte Auswirkungen eines 100%igen Ölpreisanstiegs auf die jährliche Inflation (Basispunkte) Quelle: Fidelity International, Goldman Sachs GIR, März 2022.

Politische Lockerungen in China

Chinas Aussichten werden durch neue Unwägbarkeiten getrübt. Dazu zählen neben dem Krieg in der Ukraine auch die chinesische „Null-COVID-Politik", das jüngste Delisting von ADRs sowie die anhaltenden Auswirkungen regulatorischer Eingriffe in den Bereichen Bildung, Technologie und Gesundheitswesen. Nach den starken Schwankungen der letzten Monaten erscheinen viele der negativen Faktoren inzwischen in den Kursen verarbeitet Die Abschwächung des Einkaufsmanager-Index und ein Anstieg der Produzentenpreise im zweiten Halbjahr 2021 zogen konjunkturstützende Maßnahmen der Regierung nach sich. Dazu gehörten Leitzinssenkungen, höhere Staatsausgaben und die Aufhebung der Beschränkungen für den Kohleabbau zur Abmilderung des Energiepreisanstiegs. Trotz der gelockerten Geldpolitik hat sich das Kreditwachstum jedoch nur geringfügig verbessert. Zudem zielten die staatlichen Mehrausgaben nicht auf den so wichtigen Immobiliensektor ab. Die Regierung wird daher mehr tun müssen, um die Investitionen wirksam anzukurbeln.

Chinas Führung hat sich bemüht, den Finanzmärkten zu versichern, dass sie das Wachstum in diesem Jahr nicht einbrechen lassen wird. Die bisherigen politischen Maßnahmen waren auf einzelne ausgewählte Bereiche ausgerichtet, und der Schwerpunkt dürfte eher auf einer Stabilisierung als einer Ankurbelung der Konjunktur liegen. Eine Neuauflage der enormen fiskalischen Anreize, welche Chinas Wirtschaft im Jahr 2008 gerettet haben, ist unwahrscheinlich.

Makroresearch als Basis der Asset Allocation

Das Global Macro & SAA Team von Fidelity trägt zu den taktischen Anlageentscheidungen bei. Es liefert wichtige Inputs und kooperiert mit dem Investmentteam, um die maßgeblichen gesamtwirtschaftlichen Faktoren zu verstehen und darauf zu reagieren.

Fidelity-Indikatoren

Fidelity Leading Indicator (FLI)

Der FLI soll die kurzfristige Richtung und Dynamik des globalen Wachstums prognostizieren. Er soll zudem die dafür maßgeblichen Faktoren identifizieren. Konkret soll der FLI die globale Industrieproduktion und andere zyklische Variablen auf Sicht von rund drei Monaten vorhersagen. Fidelity Solutions & Multi Asset nutzt den FLI als Bezugsgröße im Rahmen der taktischen Asset Allocation. 

Der FLI Cycle Tracker liegt noch im Quadranten unten links (unterdurchschnittlich und rückläufig), seine Tendenz verbessert sich jedoch wieder. Die jüngsten Störungen infolge der russischen Invasion in der Ukraine müssen sich aber noch in den Daten niederschlagen. Drei von fünf Sektoren befinden sich weiterhin im unteren linken Quadranten. Der Sektor Konsum & Arbeitsmarkt dagegen bleibt im unteren rechten Quadranten, während der Sektor Welthandel in den oberen rechten Quadranten gerückt ist.

FLI Cycle Tracker

-

Quelle: Fidelity International; Stand: März 2022.

FLI:  Änderung über 3-Monate vs. Industrieproduktion (OECD)

-

Quelle: Fidelity International; Stand: März 2022.

Das Verbrauchervertrauen ist auf breiter Front eingebrochen und liegt deutlich unter dem Niveau des Tiefs währen der Coronavirus-Krise im April 2020. Dies ist auf die geopolitischen Spannungen, den Anstieg der Energiepreise und die Inflationserwartungen zurückzuführen. Das Vertrauen könnte weiter sinken, bis sich die Rohstoffpreise zu stabilisieren beginnen. Positiv zu vermerken ist, dass der Arbeitsmarkt weiterhin robust ist, speziell in den USA.

Der Bereich Welthandel bewegte sich in den oberen rechten Quadranten, größtenteils aufgrund des immer noch widerstandsfähigen koreanischen Exports. Die Unterbrechungen der Lieferketten schienen sich zu legen. Infolge der jüngsten Entwicklungen nach den Sanktionen gegen Russland und erneuten Lockdowns in China könnte sich die Handelsaktivität jedoch wieder abschwächen.

Regionale Perspektiven

USA

Der Ölpreis ist der wichtigste ökonomische Faktor, über den sich der Ukraine-Krieg auf die USA auswirken dürfte. Höhere Benzinpreise sind zwar unpopulär, aber die Zustimmungsrate von Präsident Biden ist seit Beginn der Krise gestiegen. Die Vereinigten Staaten sind von dem Konflikt relativ gut isoliert - der direkte Handel mit Russland ist gering und die USA sind bei Gas, Öl und vielen Lebensmitteln weitgehend autark. Dennoch dürften Störungen bei Importgütern wie Palladium, Dünger und Nickel den Markt belasten, während die Stimmung der Verbraucher unter den geopolitischen Ereignissen leiden könnte.

Die US-Konjunktur befindet sich in solider Verfassung. Die positiven wirtschaftlichen Überraschungen haben zugenommen, und das Verarbeitende Gewerbe hält sich gut, während die Dynamik im Dienstleistungssektor schwächer geworden ist. Die hohe Inflation wird die unteren Einkommensgruppen überdurchschnittlich hart treffen, doch die Bilanzen der privaten Haushalte sind im Schnitt noch solide und die Kreditkartenumsätze sind stabil. Größere Korrekturen bei den Gewinnen der Unternehmen sind ausgeblieben. Die finanziellen Rahmenbedingungen verschlechtern sich allerdings weiter, und jüngste Bemerkungen der US-Notenbank deuten darauf hin, dass sie zu einer restriktiveren Geldpolitik tendiert. Der Zinsanstieg hat die Nachfrage nach Hypothekenkrediten gesenkt und das Vertrauen der Käufer geschwächt, was im Auge zu behalten ist.

Asien

Die jüngsten Unternehmensberichte in Asien fielen enttäuschend aus. So verfehlten mehr Firmen die Erwartungen als solche, die sie übertrafen und im Schnitt kam es zu einer negativen Gewinnüberraschung von 1 %. Die entwickelten Länder im Raum Asien-Pazifik schnitten dabei besser ab als die Schwellenländer in der Region. An der Spitze standen Unternehmen aus Hongkong und Australien. Innerhalb der asiatischen Schwellenländer verzeichneten Indonesien und Indien die meisten Gewinnsteigerungen und China kam es im Durchschnitt zu sehr positiven Gewinnüberraschungen. Dagegen entwickelten sich die Unternehmenserträge in Korea deutlich unterdurchschnittlich. 

Die Unsicherheit in Bezug auf China war in letzter Zeit groß, der letzte Monat brachte aber mehr Klarheit. Die Regierung bekräftigte ihren wachstumsfreundlichen Kurs und legte ein höheres BIP-Ziel als erwartet (5,5 %) fest. Einzelne Lockerungen machen sich im chinesischen Immobiliensektor bemerkbar. Außerdem gab es Mitteltransfers an lokale Gebietskörperschaften sowie Steuersenkungen für kleine und mittlere Unternehmen bzw. das Verarbeitende Gewerbe. Dies dürfte sich positiv auf Aktien und Unternehmensanleihen, aber negativ auf Staatspapiere auswirken. Wir sind vor diesem Hintergrund optimistisch für chinesische Aktien, insbesondere für an den Inlandsbörsen gehandelte Titel. Risiken bergen jedoch weiterhin Lockdowns im Zusammenhang mit dem Coronavirus und mögliche Russland-Sanktionen.

Europa

Europa dürfte durch den Krieg in der Ukraine erheblich beeinträchtigt werden. So besteht ein hohes Risiko, dass die Gaslieferungen aus Russland unterbrochen werden. Europa könnte zwar einige Monate ohne russisches Gas auskommen, würde aber im Winter vor enormen Problemen stehen. Viele Regierungen scheinen sich von Gas aus Russland zwar verabschieden zu wollen, die kurzfristigen Ersatzmöglichkeiten sind aber sehr begrenzt. Wir rechnen mit einer Rezession in der europäischen Industrie infolge von Unterbrechungen der Versorgung und höherer Energiekosten.

Die EZB schlug auf ihrer März-Sitzung einen unerwartet aggressiven Ton an. Wir gehen aber davon aus, dass sie sich mehr auf Wachstum sowie Liquidität und weniger auf die Inflation konzentrieren wird, wenn die Schäden an der Wirtschaft zutagetreten.

Entwicklung regionaler Einschätzungen

Gründliche Analysen regionaler Trends unter Einbeziehung von Inputs der gesamten globalen Research-Plattform von Fidelity

Core Asset Allocation

Anlagesegmente Einschätzung Änderung Begründung

Aktien

 

 

 

USA

Wir haben unsere Einschätzung für US-Aktien von neutral auf übergewichtet hochgestuft. Die USA sind aufgrund ihrer begrenzten Abhängigkeit von den Rohstoffexporten Russlands besser gegen die Auswirkungen des Krieges abgesichert. Die US-Notenbank mag ihre Geldpolitik straffen, aber die hawkishe Haltung wurde bereits breit kommuniziert. In jedem Fall bezweifeln wir, dass die Fed in diesem Jahr so viele Zinserhöhungen vornehmen wird, wie der Markt derzeit erwartet, was die Aktien weiter unterstützen könnte. Schließlich scheinen die USA aus wirtschaftlicher Sicht widerstandsfähiger zu sein - der Arbeitsmarkt ist immer noch stark, und die Gewinnrevisionen haben sich auf relativer Basis besser gehalten.

Europe exkl. UK

Höhere Rohstoffpreise und das Risiko von Versorgungsunterbrechungen erhöhen das Rezessionsrisiko. Der europäische Bankensektor ist zudem stärker gegenüber Russland exponiert.
UK - Die britischen Verbraucher dürften unter den steigenden Preisen leiden. Der Large Cap-Index wird jedoch durch die höheren Zinsen und die gestiegenen Rohstoffpreise gestützt, sodass wir neutral positioniert bleiben.
Japan

Japans Wirtschaft ist anfällig für Unterbrechungen der Lieferketten sowie Rohstoff-/Energieknappheit. Auch die Straffung der US-Geldpolitik und steigende US-Zinsen könnten die Stimmung am japanischen Markt belasten.
Pazifikraum exkl. Japan ▲▲▲ Die hohen Rohstoffpreise sollten sich insbesondere günstig auf Australien auswirken. Die positiven wirtschaftlichen Überraschungen und die Dynamik der Aufwärtskorrekturen der Unternehmensgewinne nehmen zu.
Schwellenländer

- China lockert seine Politik, auch wenn der rigide Corona-Kurs ein Risiko darstellt. Rohstoffexporteure dürften von höheren Preisen profitieren. Speziell Lateinamerika und einige ASEAN-Staaten erscheinen positiv.
Credits      
Unternehmensanleihen (Investment Grade)  Die Spread-Ausweitung (vor allem in Europa) hat Bewertungsreserven geschaffen, gleichzeitig verbessern sich die Fundamentaldaten weiter. Ein Risiko stellt jedoch die hohe Emissionstätigkeit dar.
High Yield-Anleihen (global) Die HY-Spreads liegen noch deutlich unter ihrem historischen Durchschnitt und könnten sich angesichts von Wachstumssorgen, geopolitischen Risiken und sich verschlechterndem Finanzierungsumfeld ausweiten.
Emerging Market Bonds (Hartwährungen) Viele Schwellenländer profitieren als Netto-Exporteure von höheren Rohstoffpreisen. Die Bewertungen erscheinen attraktiv, allerdings könnte der Konflikt mit Russland das Vertrauen der Anleger beeinträchtigen. 
Staatsanleihen      
USA - Die US-Wirtschaft könnte den gegenwärtigen Schock besser verkraften als andere, sodass die Fed ihren restriktiven Kurs beibehalten kann. Angesichts der geopolitischen Krise erscheint aber eine Short-Position nicht ratsam.
Euroraum (Bundesanleihen) - Wir gehen davon aus, dass die EZB angesichts des negativen Wachstumsschocks in Europa vorsichtig agieren wird, konnten uns aber noch zu keiner eindeutigen aktiven Position durchringen.
Großbritannien - Die BoE läuft Gefahr, angesichts der Auswirkungen bevorstehender Energiepreissteigerungen und Steuererhöhungen auf die Verbraucher mit der Straffung ihrer Geldpolitik einen Fehler zu begehen.
Japan Die vorherige Übergewichtung diente hauptsächlich als Gegenposition zur negativen Duration in anderen Regionen – diese Motivation hat bis auf weiteres an Bedeutung verloren.
Inflationsindexierte Papiere (USA) Der Rohstoffpreisanstieg treibt Inflation und Inflationserwartungen nach oben. Dies scheint aber zum Teil in den Bewertungen berücksichtigt zu sein.

Währungen

     

USD

 

- Die internationalen Zinsdifferenzen wirken allgemein noch unterstützend für den US-Dollar. Der Dollar entwickelt sich in Krisensituationen meist gut und wirkt sich im Portfoliokontext typischerweise vorteilhaft aus.

EUR

▼▼ Der Konjunkturschock in Europa könnte schwerwiegend ausfallen. Die europäischen Realrenditen sind gesunken, sodass sich der EUR/USD-Wechselkurs der Parität annähern könnte.

GBP

- Die Kerninflation in Japan ist rückläufig. Wir gehen nicht davon aus, dass die Notenbank ihren Kurs ändern und anderen Zentralbanken in Richtung einer restriktiveren Haltung folgen wird.

JPY

▲▲

In Phasen geopolitischer Turbulenzen erscheint der Yen attraktiv. Jedoch spricht der Zinsnachteil auf längere Sicht für eine niedrigere Gewichtung.

Emerging Markets

- Gegenüber europäischen Devisen halten wir Währungen aus Schwellenländern für aussichtsreich. Unsere Favoriten sind Währungen rohstoffexportierender Staaten wie Indien, Südafrika und Lateinamerika.

Quelle: Fidelity International; Stand: März 2022. Die Veränderung spiegelt den Richtungsunterschied der Einschätzung gegenüber dem Vormonat wider. Die Einschätzungen beziehen sich auf einen typischen Zeithorizont von 12-18 Monaten und bieten eine breite Basis für Entscheidungen zur Asset-Allocation. Sie spiegeln jedoch nicht zwangsläufig die aktuellen Positionen der Anlagestrategien wider, die nach spezifischen Zielen und Vorgaben umgesetzt werden.

Fidelity Solutions & Multi Asset

Fidelity Solutions & Multi Asset ist ein globales Team, das Portfolios mit einer breiten Palette von Anlageklassen managt -  darunter Aktien, Anleihen, Immobilien, Infrastruktur und andere alternative Investments. Das Team ist darauf spezialisiert, für Kunden ergebnisorientierte Strategien zu entwickeln und zu verwalten. Dabei kombiniert es mehrere Anlageklassen, um die jeweiligen Ziele zu erreichen.

Zum 31. Dezember 2021 verwaltete Fidelity Solutions & Multi Asset für institutionelle und private Kunden aus aller Welt ein Anlagevolumen von über 51 Mrd. US-Dollar. Das Team deckt folgende Bereiche ab: Anlagemanagement, Asset Allocation, Research, Entwicklung von Kundenlösungen und Umsetzung. Es stützt sich dabei auf die operative Infrastruktur von Fidelity, arbeitet in den Hauptanlageklassen mit den Bottom-up-Investmentteams von Fidelity zusammen und nutzt deren umfangreiches globales Research.

Weitere Informationen zu Strategien und Services von Fidelity Solutions & Multi Asset erhalten Sie bei Ihrem lokalen Ansprechpartner bei Fidelity.

Asset Allocation

Asset Allocation Januar 2023

Die Multi-Asset-Experten von Fidelity beleuchten die aktuelle Datenlage und e…


Fidelity

Fidelity

Research team

Asset Allocation Dezember 2022

Die Multi-Asset-Experten von Fidelity beleuchten die aktuelle Datenlage und e…


Fidelity

Fidelity

Research team

Asset Allocation November 2022

Die Multi-Asset-Experten von Fidelity beleuchten die aktuelle Datenlage und e…


Fidelity

Fidelity

Fidelity International