Fokusthemen

Makroausblick

Wichtige gesamtwirtschaftliche Themen und ihre Auswirkungen auf die Asset Allocation.

Regionale Perspektive

Ansichten des Teams zu den verschiedenen Anlageklassen in den USA, Europa und Asien.

Asset Allocation

Einschätzungen bezüglich der Strukturierung nach Aktienmarktsektoren, Anleihengattungen und Währungen.

Thematische Anlageideen

Aktuelle thematische Positionen und besondere Anlageideen des Teams, die gegebenenfalls in den Portfolios neben der Core Asset Allocation umgesetzt werden.

Im Brennpunkt

Einblicke zu weiteren Anlagesegmenten und Research-Aspekten. Diesen Monat betrachten wir die wichtigsten Aspekte, die bei Anlagen in Nebenwerten zu beachten sind.

Einführung

Derzeit befinden sich die Finanzmärkte im Übergang von der Frühphase des Konjunkturzyklus in die Mitte des Zyklus, in der das Wirtschaftswachstum sich seinem Höchststand nähert und einiges dafür spricht, dass die Unterstützung durch Geld- und Fiskalpolitik nachlässt. Zwar wächst die Weltwirtschaft noch kräftig, aber in einigen Bereichen schwächt sich die Dynamik bereits ab.

Wir behalten die Auswirkungen des nachlassenden Wachstums, die Unsicherheit im Zusammenhang mit der Delta-Variante des Coronavirus und den anhaltenden Inflationsdruck weiter im Blick. Während einige die Teuerung beschleunigende Faktoren vorübergehender Natur sind, könnten andere Faktoren dauerhaftere Wirkung entfalten. Die Zentralbanken stehen daher vor einer Gratwanderung, da sich im Laufe dieses Jahres die Debatte um eine Straffung der Geldpolitik verstärken dürfte.

Insgesamt spricht das Umfeld weiterhin für risikobehaftete Anlagen. Wir sehen Aktien aus entwickelten Ländern nach wie vor positiv und bevorzugen am Anleihenmarkt die höherverzinsten Bereiche. Allerdings sind wir uns der zunehmenden Risiken bewusst und rechnen mit verstärkten Kursausschlägen im weiteren Jahresverlauf. Daher gehen wir weiterhin sehr selektiv vor und halten nach Quellen relativer Sicherheit Ausschau. Aktuell sind wir positiv für US-Aktien gestimmt, die unseres Erachtens bei Turbulenzen am breiten Markt mehr relative Sicherheit bieten können. Vorsichtiger bleiben wir gegenüber Aktienmärkten, die weniger von einer wirtschaftlichen Wiederbelebung profitieren dürften, darunter der Region Asien-Pazifik (ohne Japan). Wir schätzen Staatsanleihen negativ ein und sind auch gegenüber Unternehmenspapieren mit Investment Grade-Rating vorsichtiger geworden. Voraussichtlich ist in den kommenden Monaten ein zunehmen selektives und diversifiziertes Vorgehen erforderlich.

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Makroausblick

Wachstum auf Höchststand, Inflations-überraschung, Unsicherheit bzgl. Delta-Variante

Delta-Variante des Coronavirus breitet sich aus

Im Juli hat sich der Anstieg der Coronavirus-Infektionen infolge der Ausbreitung der Delta-Variante auf die Finanzmärkte und die Konjunktureinschätzung ausgewirkt. Besonders deutlich wurde dies in Großbritannien, wo der gleitende 7-Tage-Durchschnitt der Neuinfektionen auf 700 pro 1 Mio. Menschen stieg, (zwischen April und Mai lag er bei durchschnittlich 30). Dieser Trend ist auch in anderen entwickelten Ländern zu beobachten, wenn auch in geringerem Maß. So stieg sowohl in der EU als auch in den USA stieg die Zahl der Fälle auf 150 pro 1 Million, nachdem sie im Juni noch bei 20 bis 30 gelegen hatte. Wahrscheinlich war die Entwicklung in Großbritannien ein Sonderfall infolge der weitreichenden Aufhebung von Beschränkungen und starker Verbreitung der Delta-Variante. Jedoch hat das Tempo des Anstiegs der Fälle außerhalb Großbritanniens die Marktteilnehmer und die politischen Entscheidungsträger beunruhigt.

Die Besorgnis der politischen Entscheidungsträger über den Aufschwung bei den Covid-19-Fällen zeigte sich in der Juli-Sitzung des EZB-Rats, der nahezu einstimmig beschloss, eine „anhaltende" Niedrigzinspolitik zu verfolgen. So wurde das Auftreten der Delta-Variante von EZB-Präsidentin Lagarde implizit als Grund dafür genannt, daran zu zweifeln, dass das Pandemie-Notkaufprogramm im März 2022 automatisch auslaufen wird.

Wir teilen zwar die Auffassung, dass die Ausbreitung der Delta-Variante wesentlich zum Anstieg der Infektionsfälle beiträgt und zu erheblichen Kursschwankungen an den Märkten geführt hat, halten die Ausbreitung angesichts der weitreichenden Einführung von Impfstoffen in den entwickelten Volkswirtschaften dort für unbedenklich. Unterstützt wird diese Ansicht durch Grafik 1, die den gleitenden 7-Tages-Durchschnitt der neuen Corona-Infektionsfälle und die Todesfälle in den einzelnen Ländern zeigt. Dabei ist ein deutlicher Unterschied zu erkennen zwischen Ländern, in denen weniger als 50 % der Bevölkerung mindestens eine Impfung erhalten haben (orangefarbene Punkte), und Ländern, in denen mehr als 50 % der Menschen mindestens eine Dosis erhalten haben (blaue Punkte). Demnach scheinen die Impfstoffe nach wie vor hochwirksam gegen die Delta-Variante zu sein, sodass der Zusammenhang zwischen Infektionsfällen und Krankenhausaufenthalten bzw. Todesfällen (der eigentlich maßgebliche Faktor) in Ländern mit hohen Impfraten aufgehoben wurde. Dies bedeutet jedoch auch, dass die langsamere Einführung von Impfungen in den Schwellenländern in Verbindung mit der Verwendung von Impfstoffen mit geringerer Wirksamkeit in einigen Ländern dazu führen dürfte, dass sich die Erholung dort nach wie vor langsamer vollzieht als in den entwickelten Volkswirtschaften.

Grafik 1: Tägliche Todesfälle (pro 1 Million) nach Anteil der Bevölkerung, der mindestens einmal gegen COVID-19 geimpft wurde

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Quellen: Fidelity International, Our World in Data, Juli 2021. Die Tatsache, dass Chile und Uruguay den Sinovac-Impfstoff verwe nden, kann ihre Position im Diagramm erklären. Daher geben wir das R² mit und ohne diese Länder an.

Wachstum auf Höchststand, Inflationsüberraschung

Die Flash-PMIs für Juli deuten auf einen Höchststand des Wachstums im Dienstleistungssektor in den USA und in Großbritannien sowie eine Wachstumsverlagerung in den Euroraum hin, wo der Dienstleistungs-PMI positiv überraschte. Die nachlassende Wachstumsdynamik steht im Gegensatz zu den Inflationsdaten für Juni, die weiterhin überraschend hoch ausfielen (siehe Grafik 2).

Besonders deutlich wurde dies in den USA, wo die Kerninflation im Monatsvergleich zum vierten Mal in Folge höher ausfiel als erwartet und über dem Wert des Vormonats lag. Diese Daten deuten darauf hin, dass der Core-PCE (das von der US-Notenbank bevorzugte Maß für die Inflation) bis Juni eine durchschnittliche Jahresrate von 4,9 % aufwies. Dem steht eine Prognose der Notenbank von nur 3 % für den Core-PCE für das Gesamtjahr 2021 gegenüber, weshalb diese ihre Inflationsprognose voraussichtlich erneut nach oben korrigieren muss.

Das ist insofern von Bedeutung, als die US-Notenbank das letzte Mal, als sie ihre Erwartungen nach oben korrigierte, eine Straffung der Geldpolitik andeutete, was zu einem Rückgang der Anleiherenditen führte. Wir gehen zwar nicht unbedingt davon aus, dass sich dies wiederholen wird, doch würde eine etwaige Anhebung der Inflationserwartungen der Notenbank für 2021 Hinweise darauf geben, wie sie ihr neues flexibles durchschnittliches Inflationsziel (FAIT) umzusetzen plant.

Grafik 2: Citi Inflation Surprise-Indizes

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Quellen: Fidelity International, Bloomberg; Stand: Juli 2021

Dieses Phänomen, wonach die Wachstumsdynamik ihren Höhepunkt erreicht, die Inflation aber weiter steigt, könnte auf den ersten Blick darauf hindeuten, dass wir in eine Stagflations-Phase eintreten, in der das nominale Wachstum hauptsächlich durch steigende Preise und nicht durch vermehrte Wirtschaftstätigkeit angetrieben wird. Dennoch sehen wir Grund zum Optimismus. So sind im US-Dienstleistungssektor die Inputpreise den zweiten Monat in Folge gesunken, während sie im Euroraum stagnierten. Im Verarbeitenden Gewerbe begannen sich die Lieferzeiten der Zulieferer in den USA wie im Euroraum zu verbessern. Dies deutet darauf hin, dass die verbreiteten Engpässe bei Gütern und Arbeitskräften, die im zweiten Quartal die Konjunktur belasteten und die Preise in die Höhe trieben, endlich nachzulassen beginnen. Wir messen diese Dynamik anhand der Differenz zwischen den Auftragseingängen und den Lieferzeiten der Lieferanten im Verarbeitenden Gewerbe, da sie die Relation von Angebot und Nachfrage widerspiegelt. Wie Grafik 3 zeigt, lassen der Angebotsdruck und die Engpässe nach. Wenn diese Entwicklung anhält, wird demnach die Konjunktur nicht mehr durch steigende Preise gedrosselt.

Diese kurzfristige Dynamik ändert jedoch nichts an der längerfristigen Einschätzung einer möglicherweise dauerhaft erhöhten Inflation. Wie wir bereits dargelegt haben, gehören zu den treibenden Faktoren der Anstieg der Arbeitskosten in den Niedriglohnsektoren der USA, der Teuerungsdruck infolge der Dekarbonisierung der Volkswirtschaften und ein voraussichtlich hinter der Nachfrage zurückbleibenden Angebot am US-Wohnungsmarkt.

Grafik 3: Differenz zwischen Auftragsneueingängen und Lieferzeiten der Zulieferer

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Quellen: Fidelity International, Bloomberg; Stand: Juli 2021

China: Durchgreifen der Regulierungsbehörde

Die chinesischen Märkte gerieten im Laufe des Julis in Unruhe, da die straffere Regulierung, die bei großen E-Commerce-Plattformen begonnen hatte, auf immer mehr Sektoren ausgeweitet wurde, darunter Online-Bildungsanbieter und andere private Technologieunternehmen. Infolgedessen fiel der NASDAQ Golden Dragon Index (der die in den USA notierten chinesischen Unternehmen abbildet) im Monatsverlauf um 26 %, der FTSE China A50 Index sank im gleichen Zeitraum um 14 %. Das volle Ausmaß der Maßnahmen der chinesischen Regulierungsbehörden bleibt zwar abzuwarten, doch dürften diese Schritte auf verstärkte Bemühungen der Kommunistischen Partei Chinas hinauslaufen, Märkte und Wirtschaft besser auf die sozialen und politischen Ziele von Präsident Xi abzustimmen. Insgesamt hat die drastische und abrupte Änderung des Regulierungsrahmens das Potential, einen strukturellen Anstieg der Kapitalkosten für chinesische Aktien zu bewirken.

Wichtigste Makroeinschätzungen im Überblick

Während die Ausbreitung der Delta-Variante des Coronavirus und der Anstieg der Infektionszahlen für Volkswirtschaften mit langsamerer Impfstoffeinführung, wie z. B. Schwellenländer, Anlass zur Sorge geben, sind die Risiken für die Konjunktur in den entwickelten Volkswirtschaften mit hohen Impfraten geringer, da die Impfstoffe gegen die Delta-Variante nach wie vor hochwirksam sind. Auch wenn die Aufschwungdynamik nachlässt, wie die jüngsten Einkaufsmanagerindizes zeigen, dürfte das Wirtschaftswachstum absolut gesehen robust bleiben. Darüber hinaus scheinen die Engpässe und Liefereinschränkungen nachzulassen. Infolgedessen sollte sich die Inflation allmählich abschwächen und die Wirtschaftstätigkeit nicht mehr durch steigende Preise gedrosselt werden. Auch wenn wir mit nachlassendem Inflationsdruck rechnen, bezweifeln wir, dass die US-Notenbank ihre Prognose für den Core-PCE im Jahr halten kann. Deshalb erwarten wir von der Sitzung im September weitere Erkenntnisse darüber, wie die Notenbank ihr neues FAIT-Regime umzusetzen plant.

Makroresearch als Basis der Asset Allocation

Das Global Macro & SAA Team von Fidelity trägt zu den taktischen Anlageentscheidungen von Fidelity Solutions & Multi Asset bei. Es liefert wichtige Inputs und kooperiert mit dem Investmentteam, um die maßgeblichen gesamtwirtschaftlichen Faktoren zu verstehen und darauf zu reagieren.

Fidelity-Indikatoren

Fidelity Leading Indicator (FLI)

Der FLI soll die kurzfristige Richtung und Dynamik des globalen Wachstums prognostizieren. Er soll auch die für den Konjunkturtrend maßgeblichen Faktoren identifizieren. Konkret soll der FLI die globale Industrieproduktion und andere zyklische Variablen auf Sicht von rund drei Monaten vorhersagen. Fidelity Solutions & Multi Asset nutzt den FLI als Bezugsgröße im Rahmen der taktischen Asset Allocation.

Der FLI Cycle Tracker bleibt im oberen rechten Quadranten (was auf positives, sich verbesserndes Wachstum hindeutet) und beginnt, ein Niveau zu erreichen, das mit einer erneuten Belebung des Wachstums in der zweiten Jahreshälfte vereinbar ist. In den Bereichen Konsum und Arbeitsmarkt kommt es zu einer Belebung der Aktivitäten, während in den meisten übrigen Sektoren nach früheren Höchstständen eine Stabilisierung erfolgt. Insgesamt spricht der FLI für das Eingehen moderater Risiken in Verbindung mit einer kurzen Durationsposition.

FLI Cycle Tracker

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Source: Fidelity International; Stand: Juli 2021

Das quantitative Signal des FLI hat von „neutral“ im letzten Monat auf „positiv“ gewechselt. Dies spricht für eine risikofreudigere Haltung und den Wiedereinstieg in eine Short-Position in Duration angesichts anhaltender Wachstumsdynamik.

FLI: Änderung über 3-Monate vs. Industrieproduktion (OECD-Länder)

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Quelle: Fidelity International; Stand: Juli 2021

Im letzten Monat hat sich der Indikator in allen Bereichen positiv entwickelt. Wie erwähnt hat sich das Wachstum in den Sektoren Konsum und Arbeitsmarkt in den letzten Monaten stark beschleunigt. Da die Finanzsituation der privaten Haushalte durch die Politik gestützt wird, entwickelt sich der Verbrauch weiterhin positiv. Der Rohstoffbereich befindet sich weiterhin im oberen rechten Quadranten (positives und sich verbesserndes Wachstum), allerdings lässt die Dynamik des Aufschwungs nach. Die Unternehmensumfragen deuten auf ein positives, aber sich abschwächendes Wachstum hin, da der Höhepunkt der Erholung wahrscheinlich hinter uns liegt, wobei sich der Dienstleistungssektor weiterhin stark zeigt. In Bezug auf den Welthandel verschlechtern sich die Daten. Die Wachstumsabschwächung in China und die ungleichmäßige Erholung deuten hier auf einen anhaltenden Rückgang hin.

Regionale Perspektive

USA

In den USA lässt der Kreditimpuls nach, und der fiskalpolitische Impuls scheint seinen Höhepunkt zu erreichen. Die Steigerungsrate bei den COVID-19-Impfungen stagniert, während die Zahl der weltweiten Infektionsfälle aufgrund der Delta-Variante des Coronavirus steigt. Im zweiten Quartal war zu beobachten, dass Gewinnsteigerungen nicht mehr mit Kursgewinnen belohnt wurden. Vielmehr nehmen die Anleger Details und Qualität der Gewinnsteigerungen genauer unter die Lupe. Unsere Aktienanalysten liegen mit ihren Prognosen für das Gewinnwachstum in den USA insgesamt unter dem Marktkonsens, während sie in den Bereichen Grundstoffen und Gesundheit darüber liegen.

Bei US-Anleihen überwiegen nach dem jüngsten Renditerückgang unseres Erachtens die Risiken für einen Wiederanstieg. Der Kursanstieg bei Staatsanleihen hatte technische Gründe, spiegelte aber auch die Einschätzung wider, dass das Wachstum in den USA seinen Höhepunkt erreicht hat, sowie die Unsicherheit, infolge des Auftretens der Delta-Variante. Der Markt hat erkannt, dass die Notenbank nicht auf die gestiegene Inflation reagieren wird, welche auch wir für vorübergehend halten.

Asien

Für uns stand im Hinblick auf Asien zuletzt die Frage im Mittelpunkt, was für einen Bullen- bzw. Bärenmarkt in China spricht und welche makroökonomische Dynamik sich daraus ergibt. Derzeit ist die Geldpolitik der chinesischen Notenbank eher neutral, während sich die Unternehmensgewinne und die Exporte gut entwickeln. Dem steht ein Szenario mit zunehmendem regulatorischen Druck, politischen Fehlern und einer Verschlechterung der geopolitischen Lage gegenüber.

Derzeit sind die Spreads asiatischer Hochzinsanleihen im Vergleich zu den USA besonders hoch. Eine Aufwertung des US-Dollars und eine Underperformance von Aktien könnten zu einer weiteren Spreadausweitung führen. Was die Schätzungen für das Gewinnwachstum der Unternehmen im asiatisch-pazifischen Raum angeht, sind wir skeptischer als der Marktkonsens. Im ersten Quartal 2021 kam es in Korea und Singapur am häufigsten zu einem Übertreffen der Gewinnschätzungen, in Indonesien und Thailand dagegen am seltensten. Auf der Sektorebene verzeichneten Industrie- und Energiewerte die meisten Gewinnsteigerungen, während Immobilienfirmen und Versorger die wenigsten erzielten.

Europa

Im Juli fielen die makroökonomischen Daten durchwachsen aus. Die Einkaufsmanagerindizes im Verarbeitenden Gewerbe erreichten einen Höchststand und der Dienstleistungssektor stabilisierte sich weiter. Dagegen enttäuschten die Daten zur Industrieproduktion. Dies spricht dafür, dass der konjunkturelle Rückenwind und die fiskalpolitische Unterstützung in dem Segment keine strukturellen Verbesserungen bewirkt haben.

Unsere Positionierung verlagert sich auf defensive Werte (vor allem Grundnahrungsmittel) und bestimmte wirtschaftlich sensible Bereiche wie Versicherungen. Mit Blick auf einzelne Länder halten wir speziell französische Aktien für teuer, diese könnten zudem durch innenpolitische Turbulenzen beeinträchtigt werden.

Globale Sicht

Insgesamt bleiben wir moderat risikofreudig. Angesichts des Spannungsverhältnisses zwischen der Lage in der Realwirtschaft und der Einschätzung an den Finanzmärkten gehen wir vorerst nur selektiv Risiken in Aktien aus entwickelten Ländern und in höherverzinsten Anleihen ein. Mit Blick auf die Zukunft dürften den unterstützenden Fundamentaldaten für Risikoanlagen negative Faktoren wie überzogene Bewertungen, auf eine Straffung der Geldpolitik hindeutende Äußerungen der Zentralbanken und Bedenken hinsichtlich der Delta-Variante des Coronavirus gegenüberstehen.

Entwicklung regionaler Einschätzungen

Gründliche Analysen regionaler Trends unter Einbeziehung von Input der gesamten globalen Research-Plattform von Fidelity.

Asset Allocation

Anlagesegmente Einschätzung Änderung Begründung

Aktien

 

 

 

USA

Übergang zu einer positiven Sicht, da der US-Markt bei Überschreiten des globalen Wachstumshöhepunkts besser abschneiden sollte als die Börsen anderer Länder. Die hohen Bewertungen sind aber im Blick zu behalten.

UK

- Weiterhin positive Einschätzung ggü. kontinentaleuropäischen Aktien angesichts erfolgreicher Impfkampagne und weiteren Öffnungen trotz Ausbreitung der Delta-Variante des Coronavirus.
Europe exkl. UK

 

Übergang zu einer neutrale Sicht. Wir sehen kaum weitere auslösende Faktoren für eine gute Wertentwicklung im Vergleich zu Großbritannien und den Vereinigten Staaten.
Japan

- Nach wir vor positive Haltung vor dem Hintergrund zunehmender Impfungen, langsamer Aufhebung von Beschränkungen und Ausrichtung der Volkswirtschaft auf den globalen Konjunkturzyklus.
Pazifikraum exkl. Japan

- Die restriktivere Politik in China bleibt ein Grund zur Sorge hinsichtlich der gesamten Region, die auch aus Bottom-up-Perspektive weiterhin weniger attraktiv erscheint.
Schwellenländer

- Angesichts der starken regionalen Streuung innerhalb des Emerging Market-Segments bleiben wir neutral. Wir sehen China etwas positiver, die übrigen Länder unter einer strafferen Geldpolitik in den USA leiden könnten.
Credits      
Unternehmensanleihen (Investment Grade)  IG-Credits erscheinen sowohl im Hinblick auf die engen Spreads als auch die Gesamtrendite unattraktiv.
High Yield-Anleihen (global) - Weiterhin positive Einschätzung. Hochzinsanleihen profitieren von einem Abbau der Verschuldung der Unternehmen und Rating-Hochstufungen.
Emerging Market Bonds (Hartwährungen) - Nach wie vor neutrale Sicht. Der Erholung der Industrie stehen Risiken in Bezug auf Zinsschwankungen und das Verschuldungsniveau gegenüber.
Staatsanleihen      
USA - Beibehaltung einer neutralen Sicht. Die Risiken für die Renditen sind eher nach oben gerichtet. Der jüngste Renditerückgang spiegelt lediglich die Einschätzung wider, dass das US-Wachstum seinen Höhepunkt erreicht hat.
Euroraum (Bundesanleihen) - Anhaltend vorsichtige Position. Die Aufhebung von Restriktionen und der beschleunigte Einsatz von Impfstoffen könnten das Wachstum beflügeln, was die Kurse von Euro-Staatsanleihen beeinträchtigen würde.
Großbritannien - Weiterhin positive Einschätzung. Trotz der Erwartung eines stärkeren Wachstums verringern die Unsicherheit über Virusvarianten und die abwartende Haltung der Notenbank den Aufwärtsdruck auf die Renditen.
Japan
- Beibehaltung der Übergewichtung. Japanische Staatsanleihen reduzieren die Duration und weisen defensive Qualitäten bei steigenden Zinsen auf.
Inflationsindexierte Papiere (USA)
- Weiterhin untergewichtet, da die realen Renditen auf Tiefstständen liegen und die Risiken für die Anlageklasse eher nach oben gerichtet sind.

Währungen

     

USD

 

- Weiterhin positive Sicht des Dollars. Die Fundamentaldaten bleiben zwar negativ (hohe Defizite, teure Bewertung), aber die enormen fiskalischen Anreize der USA relativieren dies.

EUR

- Angesichts der Stärke des Aufschwungs in den USA erscheint der Euroraum relativ schwach, daher bleiben wir für die Währung negativ gestimmt.

JPY

 

- Beibehaltung der neutralen Haltung gegenüber dem Yen. Dieser ist attraktiv bewertet, es fehlt aber an kurzfristigen Faktoren für eine Aufwertung.
GBP - Nach wie vor negative Einschätzung. Durch den Brexit hat sich die Zahlungsbilanzperspektive kurz- und langfristig verschlechtert.
Emerging Markets

 

- Unverändert positive Sicht vor dem Hintergrund attraktiver Bewertungen, gestiegener Rohstoffpreisen und globalen Konjunkturaufschwungs.

Quelle: Fidelity International; Stand: Juli 2021. Die Veränderung spiegelt den Richtungsunterschied der Einschätzung gegenüber dem Vormonat wider. Die Einschätzungen beziehen sich auf einen typischen Zeithorizont von 12-18 Monaten und bieten eine breite Basis für Entscheidungen zur Asset-Allocation. Sie spiegeln jedoch nicht zwangsläufig die aktuellen Positionen der Anlagestrategien wider, die nach spezifischen Zielen und Vorgaben umgesetzt werden.

Aktuelle Anlagethemen

Das Investmentteam trifft sich regelmäßig, um Perspektiven zur Asset-Allokation zu sammeln, Meinungen zur Positionierung gegenüber den Hauptanlageklassen zu entwickeln und die jeweils besten Ideen für taktische Transaktionen auszutauschen. Dazu gehören makroökonomische Ausblicke, Inputs der globalen Bottom-up-Research-Teams von Fidelity sowie die Palette an Ideen des globalen Investmentteams von Fidelity Solutions & Multi Asset.

Long-Position im NZD vs. AUD

Für die Bevorzugung des NZD gegenüber dem AUD spricht der gegenläufige Kurs der Zentralbanken Neuseelands (straffer) bzw. Australiens (expansiver). Dem müssen die Anleger und die Wechselkurse erst noch Rechnung tragen. Diese Position ist auch stark unkorreliert mit globalen makroökonomischen Entwicklungen.

Long-Position am breiten US-Aktienmarkt vs. US-Wohnungsbaufirmen

Der US-Eigenheimmarkt hat sich extrem positiv entwickelt, allerdings könnten die steigenden Hauspreise die Nachfrage dämpfen. Die Aktien von Wohnungsbauunternehmen sind recht hoch bewertet, und ihr Gewinnwachstum müsste sich fortsetzen, um die überdurchschnittlichen Bewertungen zu rechtfertigen. Wenn die Hypothekenzinsen steigen und die Eigenheimer weniger erschwinglich werden, könnte der US-Markt für Wohnimmobilien in Mitleidenschaft gezogen werden. Die Aktien von Wohnungsbaufirmen dürften sich dann schlechter entwickeln als der breite Gesamtmarkt.

Alternative Anlagen: Frachtschiffahrt

Fidelity verfügt über beträchtliche Ressourcen für die Analyse alternativer Investments. Wir nutzen diese zur Erfüllung besonderer Anlagebedürfnisse und greifen dabei auf Instrumente von Infrastruktur über Private Debt bis hin zu Erneuerbaren Energien zurück. Der folgende Abschnitt beschreibt wichtige alternative Anlageklassen und unsere Einschätzung. Für weitere Informationen zu unserem Investmentansatz in diesem Bereich wenden Sie sich bitte an Ihren Ansprechpartner bei Fidelity. 

Private Debt: Attraktives Renditepotential in einem traditionell zyklischen Anlagesegment

Private Debt ist eine alternative Anlageklasse, die sich auf Kredite an private Unternehmen konzentriert, welche meist von Nicht-Banken vergeben werden. Nach der Finanzkrise von 2008 wurden weltweit die regulatorischen Eigenkapitalanforderungen erhöht, um die Banken widerstandsfähiger zu machen. Dies schränkte ihre Fähigkeit zur Finanzierung mittelständischer Unternehmen ein. Alternative Anbieter wie Private Debt-Finanziers sind eingesprungen und haben einen gut zugänglichen, schnell wachsenden Markt mit einem Volumen von 850 Mrd. USD geschaffen.

Während die Anleihenrenditen auf einem Tiefststand verharren dürften, könnte Private Debt eine wichtige Rolle in diversifizierten Portfolios spielen. Zwar sind mit dieser Anlageklasse spezielle Risiken verbunden wie Illiquidität, Komplexität und unzureichende Informationen. Dennoch können Private Debt-Fonds höhere Renditen, verringertes Risiko und bessere Diversifikation in einem Multi Asset-Portfolio bieten. Die meisten Private-Debt-Fonds weisen eine variable Verzinsung auf, was Anlegern einen gewissen Schutz gegen steigende Zinsen bietet. Die Renditen vorrangig besicherter Darlehen an Mittelständler sind attraktiv und liegen zwischen 7 und 10 %. Daneben besteht die Chance auf jährlichen Kapitalzuwachs. Private Debt zeichnet sich in der Regel durch „aktienähnliche" Renditen und „anleihenähnliche" Volatilität bei relativ geringer Korrelation zu traditionellen Anlageklassen aus. Allerdings unterscheiden sich Private Debt-Fonds hinsichtlich ihrer Qualität und Transparenz. Wir sind der Meinung, dass die damit verbundenen Risiken durch einen strikten Research- und Due-Diligence-Prozess gemindert werden können, der es unserem Team ermöglicht, zwischen den einzelnen Strategien zu differenzieren.

Quelle: Fidelity International; Stand: Juli 2021. Nur zu illustrativen Zwecken.

Auswahl von Anleihenmanagern im Bereich „Global Aggregate“ 

Dieser Abschnitt beleuchtet ein bestimmtes Thema, einen Trend oder einen speziellen Fokusbereich. Vom Vorgehen bei der Auswahl von Anleihenmanagern wie in der vorliegenden Ausgabe bis hin zu anderen Themen mit Bezug zu Assetklassen und Investmentstrategien analysieren wir unterschiedliche Anlageideen, um in den Portfolios langfristige Ziele zu erreichen.

Der Global Aggregate Index ist einer der breitesten Anleihenindizes; er umfasst Staatspapiere und Investment Grade-Anleihen aus der ganzen Welt. Trotz in den letzten Jahren aufgekommener Zweifel an der Wirksamkeit hochwertiger Zinsinstrumente als defensive Elemente bleibt dieses Marktsegment ein wichtiger Bestandteil diversifizierter Multi-Asset-Portfolios. Der gängige Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond Index enthält rund 27.000 Titel. Obwohl tausende von Fonds versuchen, den Index zu schlagen, gelingt dies nur einer Handvoll davon auf Dauer.

Das derzeitige Umfeld für aktive Anleihenmanager ist schwierig. Die jüngsten geld- und fiskalpolitischen Anreize in Verbindung mit reichlich Liquidität haben die Spreads eingeengt. Daher konzentrieren wir uns bei der Suche nach den besten Managern auf diejenigen, die einen aktiven, auf Fundamentalresearch gestützten Ansatz verfolgen, der anleihenspezifische Chancen identifizieren kann. In diesem Beitrag stellen wir einige der Eigenschaften vor, wir bei Managern im Bereich Global Aggregate suchen:

Gesuchte Qualitäten

  1. Verschiedene unkorrelierte Alphaquellen, z.B. spezielle Währungen und aktives Management der Duration, eröffnen einer Strategie die Chance auf eine überlegene Wertentwicklung. Wir bevorzugen Portfolios, die sich nicht zu sehr auf einige wenige direktionale Wetten verlassen, sondern die Relative-Value-Möglichkeiten auf der Zinskurve, in wichtigen Währungen und Spread-Segmenten ausschöpfen. Entscheidend ist dabei, dass die Alpha-Quellen in verschiedenen Marktsituationen positive Renditen abwerfen können. Dazu muss ein Portfoliomanager bei der Risikoanalyse klug vorgehen und die Korrelation zwischen den Transaktionen und den wichtigsten Risikofaktoren im Auge behalten. Das ermöglicht dem Team, eine solide Balance zwischen der Überzeugung hinsichtlich einzelner Transaktionen und der Diversifikation zu finden.
  2. Langfristige Erfolgsbilanz mit stetiger Outperformance über verschiedene Marktzyklen. Elementar ist beim Investieren der Umgang mit schwierigen Marktphasen; solche Perioden können bei der Bewertung von Anleihenmanagern besonders nützlich sein. Wir legen den Fokus darauf, wie stark eine Strategie an Wert verloren hat, wie der Manager bei Bedarf aus Positionen ausgestiegen ist, wie schnell er das Risiko wieder erhöht hat und vor allem, ob er sein Vorgehen mit Blick auf zukünftige Situationen angepasst hat.
  3. Erfahrung des Managers und Fähigkeit des Researchs. Wir bevorzugen Portfoliomanager, die eine Strategie seit ihrer Auflegung oder kurz danach verwalten und von einem Team spezialisierter Analysten mit globaler Abdeckung unterstützt werden. Was positiv für uns heraussticht ist, wenn ein Manager sich an seine Positionierung schwierigen Marktumgebungen erinnern, seine damaligen Überlegungen erläutern und Fehler mit der gleichen Offenheit besprechen kann wie profitable Positionen.
  4. Ausgeprägtes Risikomanagement. Wir bitten die Manager, uns die Risikoallokation und die Kontrollsysteme zu erläutern. Wir prüfen, ob eine signifikante ex-ante-Risikoübernahme erfolgte und wie diese in verschiedenen Marktumfeldern variierte. Wir prüfen auch den Ansatz des Managers in Bezug auf Stop-Loss-Positionen bei Transaktionen und die Wirksamkeit von Maßnahmen zur Risikoüberwachung, was das Festhalten an unprofitablen Transaktionen angeht.

Gemiedene Eigenschaften

  1. Dauerhafte „Biases” im Portfolio. Strategische Akzente wie die Übergewichtung von Credits sind an sich nichts Schlechtes, sie stellen sogar eine wichtige Alphaquelle dar. Aber Biases, die im Zeitverlauf fortbestehen, unabhängig von der makroökonomischen Situation, sind ein Warnzeichen. Sie deuten darauf hin, dass ein Manager in bestimmten Marktumgebungen besser abschneidet, aber nicht über den gesamten Zyklus hinweg. Wir suchen stattdessen nach Managern, die ihre strategische Ausrichtung an die Marktbedingungen anzupassen vermögen. Ein Beispiel für einen solchen Bias ist bei vielen Global Aggregate-Managern eine anhaltende Übergewichtung von Credits. In den letzten Jahren gab es Phasen, in denen sich die Credit-Märkte aufgrund reichlicher Liquidität stark erholten, und trotz des Rückschlags im März 2020 haben sich die Spreads der meisten Credit-Segmente wieder auf das Niveau nach der globalen Finanzkrise eingeengt. Eine dauerhafte Übergewichtung des Credit-Beta kann jedoch zu unerwünschten Kursrückgängen führen und kann ein Zeichen von Selbstgefälligkeit des Managers, mangelnder Diversifizierung der Renditequellen und unzureichendem Schutz vor Verlusten sein. Stattdessen suchen wir nach Managern, die die Zusammensetzung des Portfolios und dessen Credit-Beta ständig überprüfen und nur noch selektiv Risiken eingehen, wenn die Spreads eng sind. Unseres Erachtens kann ein Manager so nicht nur bei einem breiten Marktaufschwung Alpha erzielen, sondern auch dann, wenn sich der Markt seitwärts bewegt oder sich die Risikostimmung ändert.
  2. Permanente Positionen außerhalb der Benchmark. Bei Global Aggregate-Strategien sind Hochzinsanleihen meist der Grund für eine erhebliche Abweichung von der Benchmark. Bei der Auswahl von Fondsmanagern achten wir auf anhaltende oder hohe Allokationen außerhalb der Benchmark, welche die primären Renditetreiber sind, wenn die Positionen innerhalb der Benchmark nur geringen Mehrwert bieten. Solche Fonds sind eher Multisektor-Strategien am Anleihenmarkt als Global-Aggregate-Bausteine. Bei der Allokation über das gesamte Anlagespektrum bevorzugen wir dagegen überzeugende High-Yield-Spezialisten, die besser imstande sind, in diesem Segment Mehrwert zu schaffen.
  3. Änderungen bei erfahrenen Teammitgliedern. Personelle Veränderungen sind zwar unvermeidlich, doch kann das Ausscheiden von Führungskräften ein Anzeichen für umfassendere Probleme im Team und in der Strategie sein und die Frage aufwerfen, ob Anlageprozess und Anlageerfolg in Zukunft gleichbleiben werden. Daher achten wir bei einer Anlagestrategie darauf, dass im Falle eines unerwarteten Ausscheidens einzelner Mitglieder genügend Unterstützung vorhanden ist, z. B. durch eine Co-Portfoliomanager-Struktur oder in Form starker Zusammenarbeit bei der Teamleitung.
  4. Zu stark zentralisierte oder dezentralisierte Entscheidungsfindung. Das Segment Global Aggregate ist ein sehr breit gefächert, sodass es für den Anlageerfolg und die Verringerung des Risikos entscheidend ist, auf das Fachwissen des Teams zurückgreifen zu können. Gleichzeitig ist ein solider Rahmen zur Entscheidungsfindung erforderlich, um zu vermeiden, dass das Ausmaß an Überzeugung verlorengeht und das Eingehen von Risiken zu stark dezentralisiert wird.
  5. Mangelhafte Analyse von Risiko und Diversifikation. Im Idealfall wägt ein Manager Renditechancen mit den damit verbundenen Risiken ab. Strategien, bei denen ein oder zwei direktionale Wetten die Risikoallokation dominieren, sind sorgfältig zu prüfen. Dazu muss man die Größe der Wetten im Portfolio und andere Risikokennzahlen verstehen, die der Manager zur Steuerung des Ex-ante-Risikos und des thematischen Exposures im Portfolio verwendet. Zudem ist zu überlegen, wie sich das Portfolio verhalten könnte, wenn die historischen Korrelationen nicht mehr gegeben sind.

Die Prüfung eines Managers umfasst Analysen der Performance und der Korrelationen sowie mehrere Treffen mit dem Manager und den Analysten. Dabei analysieren wir den Prozess, die Philosophie und Phasen der Underperformance. Sobald wir von einem Manager überzeugt sind, überwachen wir die Strategie laufend und treffen uns mindestens halbjährlich mit dem Führungsteam, um sicherzustellen, dass es keine wesentlichen Abweichungen von den ursprünglichen Gegebenheiten gibt, und um die Performance-Treiber und die Zukunftsaussichten zu verstehen.

Wie bei der Auswahl aller Instrumente für Multi-Asset-Portfolios ist auch bei der Auswahl eines guten Global-Aggregate-Managers eine Kombination aus quantitativem Research und qualitativem Urteilsvermögen erforderlich. Ein gründlicher Research-Prozess hilft dabei, die Manager zu identifizieren, die voraussichtlich die besten Ergebnisse für unsere Kunden liefern werden.

Fidelity Solutions & Multi Asset

Fidelity Solutions & Multi Asset ist ein globales Team, das Portfolios mit einer breiten Palette von Anlageklassen managt -  darunter Aktien, Anleihen, Immobilien, Infrastruktur und andere alternative Investments. Das Team ist darauf spezialisiert, für Kunden ergebnisorientierte Strategien zu entwickeln und zu managen. Dabei kombiniert es mehrere Anlageklassen, um die jeweiligen Ziele zu erreichen.

Zum 30. Juni 2021 verwaltete Fidelity Solutions & Multi Asset für institutionelle und private Kunden aus aller Welt ein Anlagevolumen von über 57 Mrd US-Dollar. Das Team deckt folgende Bereiche ab: Anlagemanagement, Asset Allocation, Research, Entwicklung von Kundenlösungen und Umsetzung. Es stützt sich dabei auf die operative Infrastruktur von Fidelity, arbeitet in den Hauptanlageklassen mit den Bottom-up-Investmentteams von Fidelity zusammen und nutzt deren umfangreiches globales Research.

Weitere Informationen zu Strategien und Services von Fidelity Solutions & Multi Asset erhalten Sie bei Ihrem lokalen Ansprechpartner bei Fidelity.

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