Fokusthemen

Makroausblick
Wichtige gesamtwirtschaftliche Themen und ihre Auswirkungen auf die Asset Allocation. 

Regionale Perspektiven
Ansichten des Teams zu den verschiedenen Anlageklassen in den USA, Europa und Asien.

Core Asset Allocation
Einschätzungen bezüglich der grundsätzlichen Strukturierung nach Aktienmarktsegmenten, Anleihenarten und Währungen.

Noch zu früh für mehr Risikobereitschaft

An den Finanzmärkten überwiegt nach wie vor die Risikoscheu. Kurzfristige Gefahren wie hohe Inflation, strafferere Geldpolitik der Zentralbanken, geringes Vertrauen von Verbraucher und Wirtschaft sowie die Lockdowns in China bestärken auch uns in der vorsichtigen Haltung gegenüber Risikoanlagen. Daher sind wir in Aktien und Credits untergewichtet.

Unterdessen haben wir Staatsanleihen von neutral auf übergewichtet hochgestuft. Wir glauben, dass sich künftige Straffungen der Geldpolitik eher an den Märkten für Credits als bei Staatsanleihen auswirken werden. Die Renditeaufschläge von Hochzinsanleihen sind im laufenden Jahr bemerkenswert robust; sie könnten aber unter Druck geraten, wenn die Wachstumsprognosen gesenkt und die Ausfallrisiken neu bewertet werden. Von daher erscheinen Staatsanleihen derzeit attraktiver. Bei einer harten oder weichen Landung der Konjunktur wird die US-Notenbank auf einen aggressiven Kurs verzichten können, da die Inflation dann so oder so zurückgeht. 

Bei Aktienanlagen bevorzugen wir den US-Markt, der gegenüber höheren Rohstoffpreisen besser abgeschirmt sind und als „sicherer Hafen“ bei Turbulenzen gilt. Gleichzeitig behalten wir die Untergewichtung europäischer und japanischer Aktien bei. Dagegen finden wir Aktien aus Schwellenländern und dem asiatisch-pazifischen Raum zunehmend attraktiv.

Im Credit-Segment behalten wir unsere defensive Haltung bei. So übergewichten wir Investment Grade-Anleihen und untergewichten Hochzinspapiere. Bei Staatsanleihen behalten wir die Untergewichtung von US-Treasuries und die Übergewichtung britischer wie japanischer Anleihen bei. Auf der Währungsebene halten wir an der übergewichteten Position im Dollar fest. Dieser sollte von seinen defensiven Eigenschaften profitieren, wenn sich die Stimmung verschlechtert, oder von einer strafferen US-Geldpolitik, sofern sich die Stimmung verbessert. 
 

  Einschätzung Veränderung
Aktien £££££ -
Credits £££££ -
Staatsanleihen £££££
Liquidität £££££

Makroausblick

Die Stagflationserwartungen schwinden, doch was folgt nun?

In den letzten Monaten dominierten die Sorgen um eine Stagflation. Wir glauben, dass sich dies bald ändern wird, da sich die Aufmerksamkeit von der Inflation auf das Wachstum verlagert. Aber was wird an ihre Stelle treten? Wir erwarten eine 40-prozentigen Chance für eine weiche Landung der Konjunktur, eine 35-prozentigen Chance für eine harte Landung, eine 20-prozentigen Chance für eine Stagflation und eine 5-prozentigen Chance auf einen Aufschwung.

Diese Einschätzungen stützen sich auf drei wesentliche Größen, die wir beobachten: unsere neuen Konjunkturindikatoren, Verwerfungen im Energiesektor und Signale des Marktes.

1. Europäische Verbraucher stehen unter Druck

Unsere neuen Konjunkturindikatoren für die USA und den Euroraum zeigen, dass sich die Erwartungen für die Wirtschaft in beiden Regionen abgeschwächt haben, was offensichtlich mit dem Beginn des Kriegs in der Ukraine Ende Februar zusammenhängt. Der Indikator für den Euroraum liegt nun rund eine halbe Standardabweichung unter seinem Mittelwert; während der Rezession 2011-2012 war es eine Standardabweichung.

Grafik 1: Konsumentenstimmung belastet Konjunkturausblick in Europa

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Quelle: Fidelity International; Stand: Mai 2022

In Europa leidet die Stimmung der Verbraucher, während die Erwartungen im Dienstleistungssektor vorerst stabil bleiben. Da die Konsumenten weltweit durch die stark gestiegenen Lebenshaltungskosten unter Druck geraten sind, die Realeinkommen schrumpfen (mit Ausnahme von China und Japan), die Zinsen steigen und sich die Refinanzierungsbedingungen verschärfen, bestehen klare Abwärtsrisiken für Konjunktur und Wachstum. In der Eurozone deuten die Daten auf eine harte Landung hin; weniger eindeutig sind die Signale für die USA.

2Gasvorräte in Europa als Indikator für den Schaden im Industriesektor

Die Energiemärkte sind der wichtigste Kanal, über den sich die Auswirkungen des Kriegs zwischen Russland und der Ukraine auf dem Globus ausbreiten. Die Wahrscheinlichkeit einer Rezession, vor allem in Europa, hängt zum Großteil von den Entwicklungen auf den Energiemärkten ab. Europa ist stark von russischem Gas abhängig, auf das etwa 40 Prozent des Inlandsverbrauchs entfallen. Zahlreiche Länder haben Embargos und Sanktionen gegen russische Rohstoffe verhängt, Europa importiert jedoch weiterhin russische Energieträger.

Unterbrechungen von Gaslieferungen haben bereits erhebliche Auswirkungen auf die Haushalte und die Industrie, die sich in Form höherer Inflation und geringeren Wachstums auf die Wirtschaft auswirken. Die Gaslieferungen aus Russland nach Europa liegen in diesem Jahr um fast 30 Prozent niedriger als 2021.

Grafik 2: Europa wird bei Unterbrechungen russischer Gaslieferungen leiden

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Auswirkungen einer Versorgungsunterbrechung auf das BIP nach Pipelines. Quelle: Fidelity International; Stand: Mai 2022

Das geringere Angebot dürfte die Gasvorräte in der EU, die bereits über dem Niveau von 2021 liegen und sich dem 5-Jahresdurchschnitt annähern, noch nicht spürbar beeinträchtigen. Angesichts der aktuellen Störungen glauben wir aber, dass dies auf schwächere Nachfrage aufgrund des Wetters und einer rückläufigen industriellen Nutzung infolge höherer Preise zurückzuführen ist. Daher sind die Gasvorräte ein wichtiger Indikator, den man im Auge behalten sollte: Bleibt das Angebot weiterhin eingeschränkt, geben sie einen Hinweis auf den Schaden, welcher der europäischen Industrie voraussichtlich entsteht.

3. Zinskurven deuten auf keine Rezession hin, aber weitere Straffung notwendig

Die Inversion eines Teils der US-Renditekurve hat zu Beginn des Jahres viel Aufmerksamkeit erregt. Allerdings haben sich nicht alle Abschnitte der Kurve invertiert, und einige senden sehr unterschiedliche Signale aus. Betrachtet man die nominale, reale und risikobereinigte Renditekurve insgesamt, sind nur 13 Prozent der Kurven invertiert, was noch keinen Grund zur Sorge darstellt.

Grafik 3: Aggregierte Zinskurven liefern aktuell keine Warnsignale

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Kombination aus nominalen, realen und risikoneutralen Zinskurven. Quelle: Fidelity International; Stand: Mai 2022

Ein weiteres wichtiges Marktsignal sind die Finanzierungsbedingungen. In den USA haben sich die Refinanzierungskosten im laufenden Jahr um mehr als 200 Basispunkte erhöht, stärker und länger als 2013 oder 2018. Die Änderungen des Goldman Sachs Financial Conditions Index sind so konzipiert, dass sie mit dem BIP-Wachstum korrelieren, sodass die Schätzungen für das Wachstum um rund 180 Basispunkte gesunken sind. Die US-Notenbank strebt derzeit ein Wachstum unter dem Trend an (etwa 1,9 Prozent), um die Inflation auf ein Niveau zu bringen, das mit ihrem BIP-Ziel übereinstimmt. 

Trotz der bisherigen deutlichen Straffung in diesem Jahr ist die US-Inflation immer noch hoch und die Nachfrage nach Arbeitskräften ist unverändert stark. Daher halten wir eine weitere Straffung für notwendig, was bedeutet, dass die Wachstumsschätzungen weiter sinken müssen.

Grafik 4: Weitere Straffung der Geldpolitik wahrscheinlich

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Quellen: Bloomberg, Fidelity International; Stand: Mai 2022

Wir sind außerdem der Überzeugung, dass die USA aufgrund der gestiegenen Schuldenlast keine positiven Realzinsen über einen längeren Zeitraum hinweg verkraften könne. Wir halten daher 0,5 Prozent - 0,75 Prozent für die Obergrenze für den realen 5-Jahres-Terminzins.

Demnach dürfte sich die Verschärfung der Finanzierungsbedingungen künftig weniger an den Märkten für Staatsanleihen und stärker bei Unternehmenspapieren auswirken. In den Renditeaufschlägen für Hochzinsanleihen sind die Wachstumsrisiken noch nicht ausreichen berücksichtigt, und wir erwarten, dass sich dies ändern wird.

Grafik 5: Straffere Geldpolitik dürfte bei Credits noch einige Auswirkungen haben

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Quellen: Bloomberg, Fidelity International; Stand: Mai 2022

Makroresearch als Basis der Asset Allocation

Das Global Macro & SAA Team von Fidelity trägt zu den taktischen Anlageentscheidungen bei. Es liefert wichtige Inputs und kooperiert mit dem Investmentteam, um die maßgeblichen gesamtwirtschaftlichen Faktoren zu verstehen und darauf zu reagieren.

Fidelity-Indikatoren

Fidelity Leading Indicator (FLI)

Der FLI soll die kurzfristige Richtung und Dynamik des globalen Wachstums prognostizieren. Er soll zudem die dafür maßgeblichen Faktoren identifizieren. Konkret soll der FLI die globale Industrieproduktion und andere zyklische Variablen auf Sicht von rund drei Monaten vorhersagen. Fidelity Solutions & Multi Asset nutzt den FLI als Bezugsgröße im Rahmen der taktischen Asset Allocation.
 
Der FLI Cycle Tracker blieb im April gegenüber März weitgehend unverändert und stieg nur geringfügig in den oberen linken Quadranten (unterdurchschnittlich und sich verbessernd). Auch die einzelnen Subsektoren blieben im Vergleich zum Vormonat annähernd stabil. Die Segmente Welthandel und Rohstoffe verharrten im oberen rechten Quadranten, während die Bereiche Unternehmensstimmung sowie Konsum & Arbeitsmarkt im unteren linken Quadranten blieben. Der Subsektor Industrieaufträge lag unverändert im linken oberen Quadranten.

FLI Cycle Tracker

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Quelle: Fidelity International; Stand: Mai 2022

FLI: Änderung über 3-Monate vs. Industrieproduktion (OECD-Staaten)

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Quelle: Fidelity International; Stand: Mai 2022

Der Sektor Welthandel (überdurchschnittlich und sich verbessernd) setzte sein robustes Wachstum fort. Die koreanischen Exporte legten weiter zu, was darauf hindeutet, dass die globale Wirtschaft die Auswirkungen des Ukraine-Kriegs bislang verkraftet. Angesichts des Anstiegs der Inputpreise und der hohen Frachtkosten könnte sich die Handelsaktivität in den kommenden Monaten jedoch abschwächen.

Die Unternehmensstimmung trübte sich gegenüber dem Vormonat ein, vor allem in Deutschland und Frankreich. Die globalen Einkaufsmanagerindizes haben sich von ihren jüngsten Höchstständen weiter entfernt, blieben jedoch noch im expansiven Bereich. Darin spiegeln sich eine schwächere Nachfrage, geringere Auftragseingänge und Inflationsdruck im Verarbeitenden Gewerbe wider, während der Dienstleistungssektor weiterhin besser abschnitt.

Regionale Perspektiven

USA

US-Unternehmen haben im 1. Quartal allgemein gute Ergebnisse erzielt. Rund 80 Prozent der Firmen überraschten dabei positiv. Die Kursreaktion darauf fiel jedoch schwach aus, weil die Prognosen für die künftige Entwicklung meist ungünstig waren. Infolge des Gewinnwachstums und der jüngsten Kurskorrektur sind die Bewertungen in den USA in den Bereich auf das Niveau vor der Coronavirus-Krise zurückgefallen. Ein verbreitetes Thema in den Gewinnberichten ist die gestiegene Teuerung. Ein positives Zeichen ist jedoch, dass Lieferkettenprobleme inzwischen seltener erwähnt werden. Die Positionierung der Marktteilnehmer ist noch vorsichtig und die Kassenhaltung ist nach wie vor hoch. 

Die Notenbank sorgt weiterhin für Schlagzeilen. Die US-Renditekurve hat sich nach der Zinserhöhung um 50 Basispunkte im Mai abgeflacht. Der vom Markt zum Jahresende erwartete Leitzins ist seither leicht gesunken. Dies deutet darauf hin, dass sich die Sorgen der Anleger von der Inflation auf das Wachstum zu verlagern beginnen. Die Nachfrage nach Arbeitskräften ist nach wie vor sehr hoch, weshalb sich die Inflation nur langsam abschwächen dürfte. Die Refinanzierungsbedingungen haben sich bereits erheblich verschärft - die realen 10-Jahresrenditen sind wieder positiv - und es bleibt abzuwarten, inwieweit eine weitere Straffung der Geldpolitik erforderlich sein wird. Was die politische Ebene betrifft, erwarten wir nicht, dass die US-Regierung vor den Zwischenwahlen im November größere Fiskalprogramme durchsetzen wird.

Asien

An der Corona-Situation in China hat sich nicht viel geändert. Die Zahl der Infektionsfälle in Schanghai geht zurück, doch die Zahl der Hochrisikogebiete ist gleichgeblieben. In einer Rede bekräftigte Präsident Xi das Festhalten an der „Null Covid“-Strategie. Inzwischen beginnen sich die Lockdowns deutlich auf die Wirtschaft auszuwirken. Die Unternehmensgewinne in Asien wurden insgesamt nach unten korrigiert. Dabei erfolgte die stärkste Abwärtsrevision bei an den chinesischen Inlandsbörsen gehandelten Aktien – dort kam es häufiger zu Gewinneinbußen als während der ersten Lockdowns Anfang 2020. In Taiwan und Australien gab es die meisten positiven Gewinnrevisionen; auch in Korea und Thailand waren positive Überraschungen zu verzeichnen.

Chinas Währung hat in letzter Zeit abgewertet. Chinas Handelsüberschuss ist rückläufig, und sein Exportanteil dürfte von nun an schrumpfen, da sich die Produktion in der übrigen Welt erholt. Auch die Geldpolitik treibt die Abwertung voran - die chinesische Notenbank folgt nicht den restriktiven Maßnahmen der anderen großen Zentralbanken. Real betrachtet ist die Renditedifferenz gegenüber den Vereinigten Staaten noch recht niedrig, da die US-Inflation so hoch ist. Sollte das Zinsgefälle jedoch zunehmen, könnte der Yuan weiter abwerten, auch wenn wir davon ausgehen, dass der Rückgang recht moderat ausfallen wird.

Europa

Die Unternehmensgewinne in Europa lagen im ersten Quartal über dem historischen Durchschnitt. Etwa 10 Prozent der Firmen überraschten positiv, allerdings sind die Kursreaktionen weiterhin eher negativ. Erwartungsgemäß konnte der Energie- und der Grundstoffsektor die besten Ergebnisse vorweisen. Auch Gesundheitstitel schnitten gut ab. Die Auswirkungen der Lockdowns in China waren deutlich zu spüren. Europäische Unternehmen mit ausgeprägtem Engagement in China wurden stärker getroffen als solche, die stärker gegenüber den USA exponiert sind. 

Unsere Indikatoren signalisieren, dass die Konjunktur unter Druck steht, obwohl sich die Aussichten im letzten Monat leicht verbessert haben. Die Privathaushalte verfügen immer noch über schätzungsweise 500-600 Mrd. € an überschüssigen Ersparnissen. Wie viel davon in naher Zukunft ausgegeben wird, bleibt zwar abzuwarten. Sie dürften aber als Puffer gegen den Druck steigender Lebenshaltungskosten wirken und dazu beitragen, eine tiefe Rezession zu verhindern. 

Wir sind jedoch nach wie vor pessimistisch, was die Wachstumsaussichten angeht, und rechnen zumindest mit einer technischen Rezession. Die EZB ist zunehmend restriktiver geworden. Eine erste Zinserhöhung im Juli scheint sicher zu sein. Wir gehen aber davon aus, dass die EZB ihre Geldpolitik bis Jahresende weniger stark strafft, als am Markt derzeit erwartet wird.
 

Entwicklung regionaler Einschätzungen

Gründliche Analysen regionaler Trends unter Einbeziehung von Inputs der gesamten globalen Research-Plattform von Fidelity

Core Asset Allocation

Anlagesegment Einschätzung Änderung Begründung

Aktien

 

 

 

USA

- Die Aktienbewertungen sind bereits deutlich gesunken und bewegen sich derzeit um das durchschnittliche KGV-Niveau der letzten fünf bis zehn Jahre. Allerdings scheint die Inflation relativ hartnäckig zu sein.

Europe exkl. UK

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Höhere Rohstoffpreise und das Risiko von Versorgungsunterbrechungen erhöhen das Risiko einer Rezession. Der jüngste Marktaufschwung, der eine gute Gewinnentwicklung widerspiegelte, berücksichtigt die kommenden Wachstumshemmnisse nur unvollständig.
UK - Die britischen Verbraucher dürften durch Inflation und steigende Energierechnungen unter erheblichen Druck geraten. Der Large Cap-Index wird jedoch von den hohen Rohstoffpreisen gestützt, so dass wir in Großbritannien neutral positioniert bleiben. 
Japan - Die Wirtschaftsdaten und Gewinnrevisionen in Japan sind relativ schwach. Die Zurückhaltung der Notenbank und die Abwertung des Yen könnten den Export stützen, aber den inländischen Inflationsdruck verschärfen.
Pazifikraum exkl. Japan - Wir schätzen Schwellenländer positiv ein, die Rohstoffe exportieren bzw. von der Wiederöffnung ihrer Volkswirtschaft profitieren. Die Corona-Situation in China ist besorgniserregend, auch wenn die Politik schrittweise Lockerungen vornimmt.
Schwellenländer

- Die hohen Rohstoffpreise begünstigen Australiens Wirtschaft und die Unternehmensgewinne werden allgemein nach oben korrigiert. 
Credits      
Unternehmensanleihen (Investment Grade)  - Die Spreads sind attraktiver als bei HY-Bonds, und von einer Normalisierung der Risikobereitschaft könnten IG-Anleihen zuerst profitieren. 
High Yield-Anleihen (global) - Die Spreads könnten sich noch ausweiten, da die Bewertungen historisch gesehen nach wie vor hoch sind. Wachstumssorgen und eine Verschlechterung der Refinanzierungsbedingungen könnten die Stimmung weiter beeinträchtigen.
Emerging Market Bonds (Hartwährungen) Viele Schwellenländer profitieren von den hohen Rohstoffpreisen. Allerdings wirken sich der starke Dollar und die Verlangsamung der chinesischen Konjunktur bremsend aus.
Staatsanleihen      
USA - Der Anstieg der US-Verbraucherpreise fiel überraschend hoch aus. Die Notenbank ist noch im Straffungsmodus, und die Anleihenrenditen könnten daher weiter steigen. 
Euroraum (Bundesanleihen) - Die EZB hat die Markterwartungen einer Straffung um 50 Basispunkte bis September nahezu bestätigt. Angesichts des negativen Wachstumsschocks, mit dem Europa konfrontiert ist, sehen wir aber von einer aktiven Positionierung ab.
Großbritannien - Wir gehen nicht davon aus, dass sich britische Staatsanleihen von US-Treasuries abkoppeln werden. Die Notenbank könnte ihre restriktive Haltung aber eher abschwächen als die Zentralbanken in anderen entwickelten Ländern.
Japan - Die japanische Notenbank überraschte die Märkte im April, indem sie ihre Politik zur Steuerung der Renditekurve trotz der erheblichen Yen-Abwertung weiterverfolgte. Die Inflationsdynamik unterscheidet sich nach wie vor erheblich von der im Rest der Welt.
Inflationsindexierte Papiere (USA) - Aufgrund von Wachstumsbedenken infolge der aggressiven Straffung der US-Notenbank stellen sich die Breakeven-Risiken inzwischen symmetrischer dar.

Währungen

     

USD

 

- Der Dollar hat sich in der gegenwärtigen Phase erhöhter Risikoscheu gut entwickelt. Die US-Konjunkturdaten sind nach wie vor solide, und die Notenbank ist auf einen strafferen geldpolitischen Kurs eingeschwenkt, was unsere Positionierung unterstützt. 

EUR

 

▲▲ Wahrscheinlich wird die EZB die Zinsen im Juli anheben, da die Inflation weiterhin sehr hoch ist. Die Kombination aus Kursniveaus, Zinsdifferenzen und Positionierung am Markt spricht dafür, kurzfristig EUR zu kaufen, speziell gegenüber dem britischen Pfund.

JPY

- Für den Yen bestehen erhebliche Risiken in beide Richtungen. Wir ziehen es vor, neutral positioniert zu bleiben, bis die Kursschwankungen nachlassen.

GBP

-

Wir glauben, die britische Notenbank eher in eine Rezession hinein die Zinsen anhebt als andere Zentralbanken, und halten daher weiterhin eine Short-Position im GBP.

Emerging Markets

Die Devisenmärkte der Schwellenländer haben sich vom Russland-Ukraine-Konflikt deutlich erholt. Wir sehen aber die US-Geldpolitik den schwächeren Yuan als wesentliche Hemmnisse und haben daher unsere Übergewichtung beendet.

Quelle: Fidelity International; Stand: Mai 2022. Die Veränderung spiegelt den Richtungsunterschied der Einschätzung gegenüber dem Vormonat wider. Die Einschätzungen beziehen sich auf einen typischen Zeithorizont von 12-18 Monaten und bieten eine breite Basis für Entscheidungen zur Asset-Allocation. Sie spiegeln jedoch nicht zwangsläufig die aktuellen Positionen der Anlagestrategien wider, die nach spezifischen Zielen und Vorgaben umgesetzt werden.

Fidelity Solutions & Multi Asset

Fidelity Solutions & Multi Asset ist ein globales Team, das Portfolios mit einer breiten Palette von Anlageklassen managt - darunter Aktien, Anleihen, Immobilien, Infrastruktur und andere alternative Investments. Das Team ist darauf spezialisiert, für Kunden ergebnisorientierte Strategien zu entwickeln und zu verwalten. Dabei kombiniert es mehrere Anlageklassen, um die jeweiligen Ziele zu erreichen. 

Zum 31. März 2022 verwaltete Fidelity Solutions & Multi Asset für institutionelle und private Kunden aus aller Welt ein Anlagevolumen von über 54 Mrd. US-Dollar. Das Team deckt folgende Bereiche ab: Anlagemanagement, Asset Allocation, Research, Kundenlösungen und Umsetzung. Es stützt sich dabei auf die operative Infrastruktur von Fidelity, arbeitet in den Hauptanlageklassen mit den Bottom-up-Investmentteams von Fidelity zusammen und nutzt deren umfangreiches globales Research.

Weitere Informationen zu Strategien und Services von Fidelity Solutions & Multi Asset erhalten Sie bei Ihrem lokalen Ansprechpartner bei Fidelity.

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