Lange hatte die US-Notenbank Fed gezögert, doch nun hat man sich eindeutig darauf verständigt, das jahrelange Programm zum Ankauf von Vermögenswerten rasch zurückzuführen.

Und mehr noch: Die jüngsten Äußerungen deuten darauf hin, dass die Fed bereits im März die Zinsen anheben und den Abbau der 8,87 Billionen US-Dollar schweren Bilanz einleiten wird. Das Ziel: Die Inflationserwartungen sollen unter Einsatz aller zur Verfügung stehenden Instrumente gedämpft werden. Der Kurswechsel ist verbunden mit dem Eingeständnis, dass die Fed den aktuellen Inflationsimpuls zunächst falsch eingeschätzt hatte. Inzwischen ist klar: Der starke Inflationsdruck, der sich über weite Strecken des Jahres 2021 verstärkt hatte, lenkt den Fokus auf die Notwendigkeit einer sofortigen und deutlichen Straffung der Zinsen.

Die geldpolitische Zeitenwende löste Anfang Januar an den Kapitalmärkten starken Druck auf zinsempfindliche Sektoren des Aktienmarktes aus. Verbunden mit starken Schwankungen an den Kreditmärkten deutet nun alles darauf hin, dass der Risikoappetit der Investoren schwindet. Zugleich stecken die Notenbanken in einer Zwickmühle. Wir haben bereits in unserem Jahresausblick darüber berichtet. Nun spitzt sich die Lage zu.

Eine aggressive Zinswende wäre gefährlich

Denn wir befinden uns derzeit in einzigartigen Konjunkturzyklus. Angesichts des Pandemieschocks haben die Kapitalmarktakteure seit den Lockdowns im März 2020 eine noch nie dagewesene fiskal- und geldpolitische Unterstützung erhalten. Zugleich würde eine allzu aggressive Zinswende angesichts der sehr hohen Schuldenlast vieler Staaten die Finanzmarktstabilität bedrohen. Die Straffung der Geldpolitik kann angesichts dieser Situation also nur maßvoll und nicht allzu aggressiv ausfallen.

Die jüngste Marktreaktion ist bereits eine unmittelbare Folge dieses Dilemmas. Der starke Inflationsimpuls macht eine Straffung erforderlich, gleichzeitig besteht aber die Gefahr, dass die Fed den Konjunkturzyklus abwürgt oder gar Risiken für die Finanzstabilität erzeugt, wenn sie versucht, vor die Kurve zu kommen. Das hat schon jetzt zu einer Neubewertung der Risikoprämien bei risikobehafteten Vermögenswerten geführt.

Mit Blick auf das Jahr 2022 gehen wir aus makropolitischer Sicht davon aus, dass dieses Dilemma die Notenbankpolitik weiterhin bestimmen wird, zumal die weitere Inflations- und Wachstumsdynamik noch nicht klar bestimmbar ist. Das wird die Volatilität stark erhöhen, insbesondere auf den Märkten für risikobehaftete Vermögenswerte.

Ukraine-Konflikt erhöht die Nervosität

Zur makroökonomischen Unsicherheit mischten sich in den vergangenen Wochen auch noch geopolitische Risiken. Die starken Spannungen zwischen Russland, der Ukraine und dem Westen haben die Risikoscheu vieler Investoren noch erhöht und die Aktienmarktperformance zusätzlich geschwächt. Der Ausverkauf begann im November 2021. In den ersten Wochen des Jahres 2022 ist der russische Aktienmarkt dann deutlich gefallen, nachdem Russland weitere Truppen an der ukrainischen Grenze zusammengezogen hat und Angst vor einem bevorstehenden Angriff schürte.

Das Risiko einer russischen Invasion in der Ukraine und der damit verbundenen finanziellen Sanktionen ist ein Faktor, den wir genau beobachten. Der US-Senat hat bereits konkrete Sanktionen ausgearbeitet, die im Falle einer Invasion verhängt würden. Sie konzentrieren sich auf Bereiche wie Energie und Verteidigung und richten sich auch gegen Putins engste Verbündete. Jenseits der USA ist die Angelegenheit angesichts der Abhängigkeit Europas von russischem Erdgas und Erdöl äußerst komplex. Auch der russische Finanzsektor dürfte die Auswirkungen spüren, sollten die Sanktionen in Kraft treten. Die gilt insbesondere für Banken, die in der Rüstungsindustrie tätig sind. Die Sanktionen würden höchstwahrscheinlich auch die Emission neuer Anleihen einschränken.

Ein Krieg würde Europa hart treffen

Aus globaler Perspektive treffen die Spannungen Europa zu einer Zeit, in der die Inflation zu einem großen Problem geworden ist und zu einer Änderung der Politik geführt hat. Die Abhängigkeit Europas von Russland erhöht hier das Risiko eines Wachstumsrückgangs, sollte die Situation zu einem offenen Konflikt oder Krieg ausarten.

Schon vor dem aktuellen Anstieg der Marktvolatilität haben wir damit begonnen, die Risiken in unseren Anlageportfolios zu senken. Wir gehen weiterhin davon aus, dass der Inflationsdruck in diesem Jahr hoch bleiben wird und dass sich das Wachstum im Zuge der Straffung der Geldpolitik verlangsamt. Wir rechnen jedoch noch nicht mit einem ernsthafteren Abschwung, auch wenn sich der Unsicherheitskorridor für den aktuellen Konjunkturzyklus zuletzt vergrößert hat.

Die Folgen für Anleger: Aktien und Anleihen neutral

Schließlich sind die Unternehmensgewinne intakt, die Konsumnachfrage ist stabil. Insgesamt bewerten wir die Aussichten für Aktien und Anleihen aus Sicht des Gesamtportfolios neutral. Wir haben lediglich die Duration untergewichtet, da wir erwarten, dass die Renditen als Reaktion auf die Straffung der Geldpolitik zur Bekämpfung der Inflation steigen werden.

Bei Aktien sind wir aktuell vorsichtig, da der Markt schon vor der Zinswende der Fed Ermüdungserscheinungen gezeigt hatte. Der Covid-Zyklus, der die Märkte in den vergangenen zwei Jahren angetrieben hatte, scheint mit der stark steigenden Inflation zu enden. Zugleich sind die Dividendenrenditen nach wie vor hoch und der Markt wird weiterhin gestützt durch die hohe Liquidität. Die Rezessionsrisiken sind also begrenzt, und doch bleiben wir bei zinsempfindlichen Titeln vorsichtig.

Hochzinstitel zur Absicherung

Im Anleihesegment empfehlen wir aktuell Hochzinsanleihen etwa aus Europa und den USA. Wir gehen davon aus, dass die Ausfälle in diesem Jahr gering bleiben werden, und obwohl es kaum Chancen für eine Spread-Kompression gibt, ist die risikobereinigte Ertragserwartung (Carry) akzeptabel. Auch globale Mischfonds sind einen Blick wert. Sie sind wenig zinsempfindlich und bieten ähnliche Renditen wie Anleihen mit B-Ratings, jedoch von Institutionen mit Investment-Grade-Ratings.

US-Dollar unter Druck

Wir gehen davon aus, dass die Dynamik an den Privatmärkten in diesem Jahr robust bleiben wird. Insbesondere die europäischen Kreditmärkte dürften angesichts variabler Zinsstrukturen widerstandsfähig bleiben. Bei ihnen besteht ein erheblicher Spielraum für einen Zinsanstieg, bevor die Zinsdeckung ausgereizt wäre. Im Devisenbereich haben wir unsere Übergewichtung des US-Dollars zur Absicherung gegen risikoreiche Positionen zurückgenommen und warten auf Klarheit über den weiten Weg der Zentralbanken. Mittelfristig bleibt das Umfeld für den US-Dollar herausfordernd.

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