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Anleihen: Kein Grund zur Sorge

Steve Ellis

Steve Ellis - Global CIO, Fixed Income

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Zentralbanken werden im Jahr 2022 einen Wirtschaftskonflikt an zwei Fronten führen. Auf der einen Seite die Rückkehr der Inflation – und auf der anderen das nach dem Corona-bedingten Aufschwung wieder rückläufige Wirtschaftswachstum.

Das Wichtigste in Kürze

  • Trotz anhaltender Inflation werden die Notenbanken die Zinsen mindestens bis zum Ende des Jahrzehnts niedrig halten müssen. Grund ist die horrende Staatsverschuldung.
  • Die US-Notenbank Fed wird ihre Wertpapierkäufe voraussichtlich bis Mitte 2022 zurückfahren. Dies dürfte die Volatilität an den Anleihemärkten kurzfristig erhöhen.
  • Der US-Dollar könnte abwerten. Davon würden Anleihen aus Schwellenländern profitieren.

Während Investoren von einer Straffung der Geldpolitik im Jahr 2022 ausgehen, können politische Entscheidungsträger angesichts der Schuldenlast nicht zulassen, dass die Realzinsen zu stark steigen. Sie dürften daher etwaige Bestrebungen der Zentralbanken torpedieren. Das wiederum senkt das Risiko fallender Anleihekurse durch steigende Renditen. Anleger brauchen die Duration – also die Zinssensitivität ihrer Portfolios – in dieser Lage nicht allzu stark zu senken. 

Die Inflation bleibt

Das Geldmengenwachstum ist gegenüber dem Höchststand Anfang 2021 zwar zurückgegangen, bleibt aber immer noch historisch hoch. Dies wird sich voraussichtlich weiterhin auf die Preise auswirken. Ein wesentlicher Unterschied zwischen der aktuellen Situation und der Zeit nach 2008: Damals nahm die Geldmenge kontinuierlich ab, weil Banken Liquidität bei der US-Notenbank Federal Reserve parkten, um ihre Kapitalpolster aufzufüllen. Heute sind die Bilanzen der Kredithäuser viel gesünder. 

Auch deshalb konnten die Stimulierungsmaßnahmen der US-Notenbank Fed nun einen so hohen Einfluss auf die Geldmenge nehmen. Global erwies sich die von den Zentralbanken infolge der Covid-19-Pandemie bereitgestellte Liquidität als Haupttreiber für den Boom risikoreicherer Anlageklassen wie Aktien. Innerhalb von lediglich 18 Monaten brachten Banken rund 17 Billionen US-Dollar an Krediten neu in Umlauf. Mit Blick auf Engpässe in der Versorgung mit manchen Gütern und auf den anhaltenden Trend zur De-Globalisierung ist nicht davon auszugehen, dass die Inflationsraten allzu schnell wieder zurückgehen.

Druck auf Zentralbanken wächst

Die US-Notenbank hat bereits angedeutet, dass sie ihre Wertpapierkäufe bis Mitte des Jahres 2022 zurückfahren will. Zugleich mehren sich die Zeichen, dass sie die Zinsen im Jahr 2023 erhöhen könnte, früher als bislang angekündigt. Marktbeobachter gehen davon aus, dass das US-Finanzministerium parallel dazu seine finanziellen Reserven aufstocken wird, die es seit Anfang 2021 abgebaut hatte. Dies alles könnte die Volatilität an den Anleihemärkten kurzfristig weltweit erhöhen. Steigende Renditen bei Staatsanleihen und eine Ausweitung der Spreads, also der Zinsdifferenz zwischen Anleihen mit hervorragender Bonität und schwächeren Schuldnern, sind in diesem Umfeld gut möglich.

Hohe Schulden, niedrige Zinsen

Gleichwohl dürften sich die Rahmenbedingungen an den Anleihemärkten im Jahr 2022 nicht so stark verschärfen, wie manche befürchten. Selbst bei einer längerfristig höheren Inflation werden die Notenbanken das Zinsniveau nämlich über einen längeren Zeitraum niedrig halten müssen. Der Grund dafür ist die historisch hohe öffentliche und private Verschuldung, die nach Angaben des Institute of International Finance im Jahr 2021 mit rund 296 Billionen US-Dollar und mehr als 350 Prozent des globalen Bruttoinlandsprodukts einen neuen Rekord erreichen wird. Mindestens bis zum Ende des Jahrzehnts wird diese Schuldenlast die Zinsen tief halten.

Die Inflation um jeden Preis zu bekämpfen, so wie es die Fed unter der Führung von Paul Volcker vor rund 40 Jahren getan hat, das ist im Jahr 2022 schlicht keine Option mehr. Denn wenn die Notenbanker zulassen, dass die Refinanzierungskosten in die Höhe schießen, könnte das eine Flut von Zahlungsausfällen auslösen, die das Wirtschaftswachstum dämpfen und die Bedienung der Schulden weiter erschweren würde. Die Zentralbanken werden daher von einer Straffung der Geldpolitik Abstand nehmen müssen, sollten sich die Spreads zu stark ausweiten. Das Durationsrisiko für Anleger dürfte somit geringer sein, als wenn die politischen Entscheidungsträger eine aggressivere Normalisierung vornehmen würden.

Das Wachstum könnte nachgeben

Die Zentralbanken werden das Wirtschaftswachstum in den kommenden Monaten sorgfältig im Auge behalten. Viele Volkswirtschaften haben den Höhepunkt des Aufschwungs überschritten und sehen sich zusehends mit Herausforderungen wie Versorgungsengpässen und stark anziehenden Energiepreisen konfrontiert. Ein gewisser Optimismus speist sich aus der „Build-Back-Better“-Agenda von US-Präsident Joe Biden. Das Programm setzt massive fiskalische Impulse, von denen neben den USA auch andere Nationen profitieren werden. Banken haben zwar seit Ausbruch der Pandemie weniger Kredite vergeben. Die Zahl der Darlehen könnte 2022 allerdings wieder anziehen. Voraussetzung dafür ist, dass Impfstoffe gegen Covid-19 die damit verbundenen Erwartungen weiterhin erfüllen und sich die Erholung – wenn auch verlangsamt – fortsetzt.

Mehr Investitionen in Nachhaltigkeit

Von der steigenden Kreditvergabe dürften vornehmlich Unternehmen mit einer positiven Nachhaltigkeitsbilanz profitieren. Denn die Banken stehen unter enormen Druck, das Klimarisiko in ihren Büchern zu senken. Laut der Europäischen Bankenaufsichtsbehörde haben die ersten Häuser bereits damit begonnen, die Zinsen für Umweltsünder zu erhöhen oder deren Kreditanträge abzulehnen. 

Einen ähnlichen Weg könnte die Fiskalpolitik einschlagen. Staatliche Emittenten wie Deutschland oder das Vereinigte Königreich sind längst in das Geschäft mit grünen Anleihen eingestiegen. Sie nutzen die Papiere zur Finanzierung nachhaltiger Infrastruktur und anderer grüner Projekte. Der Markt für nachhaltige Anleihen wächst rasant. Es mangelt nur noch an einheitlichen Standards, ausreichender Liquidität und wettbewerbsfähigen Preisen. Investoren können über das Einbeziehen von Nachhaltigkeitskriterien in den Anlageprozess dazu beitragen, diejenigen Unternehmen zu fördern, die am besten in der Lage sind, ihre Treibhausgas-Emissionen zu reduzieren.

Auftrieb für Schwellenländer-Anleihen

Wir gehen davon aus, dass der US-Dollar 2022 abwertet. Das dürfte sich positiv auf die Schwellenländer auswirken und könnte dort negative Effekte ausgleichen, die zuletzt durch Zinsanhebungen infolge der gestiegenen Inflation entstanden sind. Die US-Notenbank mag 2021 einen aggressiveren Ton angeschlagen haben als beispielsweise die Europäische Zentralbank oder die People’s Bank of China. Das verschaffte dem US-Dollar Auftrieb. Gleichwohl bleibt das doppelte Haushalts- und Leistungsbilanzdefizit für die US-Währung langfristig eine Belastung. 

Vor diesem Hintergrund stellt sich die Frage, wo Anleger mit festverzinslichen Wertpapieren 2022 noch Rendite erzielen können. Die Anleihespreads können sich kaum weiter einengen. So dürften die Kupons stärker in den Vordergrund rücken. Die neuen Marktbedingungen könnten sogar zu einer Ausweitung der Spreads führen, wie das bei asiatischen Hochzinsanleihen im Zuge der drohenden Pleite des chinesischen Immobiliengiganten Evergrande der Fall gewesen ist. Ein solches Szenario könnte Kaufgelegenheiten schaffen, da die Zentralbanken das System mit aller Kraft liquide halten wollen.

Fazit

2022 lautet die Herausforderung, trotz begrenztem Renditeanstieg noch attraktive Vermögenswerte zu finden. Interessant sind zum Beispiel Hochzinsanleihen. Deren Ausfallquote lag bei US-Emittenten 2021 unter einem Prozent. Trotz steigender Inflation werden die nominalen Renditen aller Voraussicht nach auf dem aktuellen Niveau verharren. Die realen Renditen müssen schließlich langfristig sinken, um die Refinanzierungskonditionen für Staaten erschwinglich zu halten.
 

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