Die Zinsen bleiben niedrig, während der Glaube an die Wirksamkeit der Notenbanken schwindet. Da die Geldpolitik nicht mehr greift, sind demnächst Steuererleichterungen und staatliche Investitionsprogramme gefragt. Wieso die Fiskalpolitik das Jahr 2020 bestimmen könnte – und was das für die Kapitalmärkte bedeutet.

Lockere Geldpolitik bleibt bestehen

Auf ihrer ersten Zinssitzung als Präsidentin der Europäischen Zentralbank (EZB) hatte Christine Lagarde nichts Neues zu verkünden. Die EZB belässt den Leitzins dort, wo er ist. Auch Anleihekäufe, über die die Notenbanker im Vorfeld noch trefflich gestritten hatten, laufen unverändert weiter. All das verkündete die Französin im Dezember 2019 – und entlockte Marktbeobachtern mit ihren Ankündigungen nur ein müdes Lächeln. Eine Distanzierung von der Niedrigzinspolitik ihres Vorgängers Mario Draghi hatte ohnehin niemand erwartet. Für 2020 kündigte die oberste Währungshüterin zwar an, die geldpolitische Strategie zu überprüfen und „jeden Stein umzudrehen“. Zugleich bekräftigte Lagarde jedoch, dass sie eine sehr lockere Geldpolitik auf absehbare Zeit für notwendig hält. Im Westen also nichts Neues.

Hehre Ziele

Dauerhaft niedrige Preise gelten inzwischen als Risiko für die Konjunktur, denn sie können Unternehmen und Verbraucher dazu verleiten, Investitionen in die Zukunft zu verschieben, in der Hoffnung, dass es dann noch billiger wird. In der volkswirtschaftlichen Theorie gilt deshalb eine Teuerungsrate von rund zwei Prozent als Idealmaß. Mit der Flut frischen Geldes will die EZB die Inflation im Euroraum schon länger auf eben diesen Wert hieven. Mit dem Kauf von Staatsanleihen wiederum wollen die Notenbanker Regierungen und Unternehmen die Refinanzierung erleichtern. Und Strafzinsen sollen die Banken dazu verleiten, mehr Kredite zu vergeben, anstatt Geld bei der Zentralbank zu parken. Schwächelt die Konjunktur, werden deshalb naturgemäß Rufe nach einer noch lockereren Geldpolitik laut – nicht nur in Europa.

Gewinner und Verlierer

Entwicklung des Leitzinses in Europa

Das Problem: Je länger die Niedrigzinsphase anhält, desto größer werden die Zweifel, ob die geldpolitischen Instrumente überhaupt noch greifen. In der Eurozone liegt der Leitzins seit März 2016 bei Null. Die Einlagensätze für Banken stehen bei minus 0,4 Prozent. Und trotzdem kommt die Inflation nicht vom Fleck. Im Dezember etwa lag die Teuerungsrate im Euroraum gerade einmal bei 1,3 Prozent. Auch die Konjunktur scheint sich mehr und mehr von der Geldpolitik zu entkoppeln. Zwar profitieren einige EU-Staaten wie Deutschland von der anhaltenden Niedrigzinspolitik. Doch in Ländern wie Italien oder Griechenland ist die Verschuldung nach wie vor extrem hoch, und die Wirtschaft kommt in diesen Ländern nicht in Gang.

EZB steckt in der Falle

Entwicklung der Renditen der zehnjährigen Bundesanleihe

Derweil werden die negativen Folgen der Geldpolitik immer sichtbarer: Inzwischen werfen fast alle europäischen Staatsanleihen negative Renditen ab. Im Oktober emittierte selbst das krisengebeutelte Griechenland eine dreimonatige Staatsanleihe mit einer Rendite von minus 0,02 Prozent. Vor zehn Jahren musste Europa den Staat noch mit der größten Rettungsaktion aller Zeiten vor der Pleite bewahren. Auch die Fidelity Kapitalmarktexperten beobachten die Japanisierung Europas mit Sorge. „Wenn die Zinsen über einen langen Zeitraum so niedrig bleiben, sinkt in der Folge das Wirtschaftswachstum“, sagt Romain Boscher, Chief Investment Officer für Aktien, in seinem Jahresausblick. Geringere Marktschwankungen führen zwar zu weniger Zahlungsausfällen, langfristig steigt damit aber auch die Zahl der Zombie-Unternehmen: Firmen also, die allein durch günstige Kredite am Leben erhalten werden. Heben die Notenbanken die Zinsen an, droht ihnen massenhaft die Insolvenz.

Mit Investitionen gegen den Abschwung

Wenn die Geldpolitik ihr Ziel nicht nur verfehlt, sondern der Wirtschaft sogar langfristig schadet – was können Notenbanken dann überhaupt noch bewirken? Nicht mehr viel, prognostizieren unsere Investmentexperten. Die Zentralbanken haben ihr Pulver verschossen. 2020 liegt es daher an der Fiskalpolitik der Staaten, der Wirtschaft Impulse für neues Wachstum zu geben und eine Rezession zu verhindern. Dabei geht es nicht darum, Milliarden für Prestige-Projekte zu verpulvern oder Geld etwa blind an Krisenstaaten zu überweisen, damit diese ihre Schulden tilgen können. Staaten können die rekordniedrigen Zinsen aber für sinnvolle neue Investitionen nutzen und zugleich die Bürger mit Steuerreformen entlasten.

Schwarze Null steht auf dem Prüfstand

Die Notenbanken in Japan und Europa haben Europas Regierungen bereits deutlich dazu aufgerufen, mehr Geld in die Hand zu nehmen. Im November 2019 forderte EZB-Chefin Lagarde Länder mit Haushaltsüberschüssen dazu auf, verstärkt in Infrastruktur, Bildung und Forschung zu investieren, um das Wachstum in Europa anzukurbeln und die Binnennachfrage zu stärken. Auch in Deutschland ist die Diskussion über eine Abkehr von der schwarzen Null in vollem Gang. Geht es nach der SPD, sollen Bund und Länder in den kommenden zehn Jahren 450 Milliarden Euro investieren, um Schulen, Schienen und Netze zu modernisieren. Arbeitgeber und Gewerkschaften sehen das in seltener Einigkeit genauso.

Konsum stützt Konjunktur

Die Debatte um höhere Staatsausgaben kommt zu einer Zeit, in der die Republik im Abschwung steckt. Im Dezember 2019 registrierte die Agentur für Arbeit erstmals seit dem Jahr 2013 mehr Arbeitslose als im Vorjahr. Grund ist vor allem die Krise der traditionellen Industrien: Allen Prognosen zum Trotz schrumpfte das Neugeschäft im November um rund 1,3 Prozent. Auto- und Maschinenbauer entlassen angesichts sinkender Umsätze schon seit Monaten mehr Mitarbeiter, als sie einstellen. In anderen europäischen Staaten sieht es kaum besser aus. Auch in den USA steckt die Industrie in der Krise.

Dass die Konjunktur in der Eurozone und jenseits des Atlantiks trotzdem noch nicht in die Rezession geraten ist, liegt vor allem daran, dass der Konsum immer noch boomt. Falls also die lockere Geldpolitik der Notenbanken ihren Zweck verfehlt und die Regierungen vor den dann nötigen Maßnahmen zurückschrecken, könnte die Weltwirtschaft doch noch in eine Rezession schlittern.

Trump setzt auf Deeskalation

Die aktuelle Krise im Iran zeigt deutlich, wie schnell Konflikte eskalieren können. Dabei besteht immer die Gefahr, dass sie die Weltwirtschaft nach unten reißen und die Hausse an den Kapitalmärkten jäh beenden. Auch der Handelsstreit zwischen China und den USA, in dem zuletzt Entspannung zu beobachten war, könnte sich jederzeit wieder verschärfen. Die US-Präsidentschaftswahlen im November 2020 bergen ebenfalls Risiken. Hier haben es die Regierungen konkret in der Hand, wie es mit der Wirtschaft weitergehen soll – und sie sind sich dieser Verantwortung bewusst. Das zeigt das Beispiel Donald Trump. Der US-Präsident hat keinerlei Interesse, im Wahljahr 2020 eine Rezession zu riskieren und setzte deshalb zumindest in Sachen China zuletzt wieder auf Deeskalation.

Gezielte Stimulation

Doch selbst wenn wieder neue Unruhe aufkäme, dürfte sich China 2020 gut halten, sind unsere Analysten überzeugt. Denn die Regierung um Präsident Xi Jinping meistert das Zusammenspiel von Fiskal- und Geldpolitik virtuos. 2019 zeigte sich das besonders deutlich. Als Chinas Wirtschaft im März 2019 mit sechs Prozent so langsam wuchs wie seit dreißig Jahren nicht mehr, rief Peking ein milliardenschweres Konjunkturprogramm ins Leben und wies die People’s Bank of China an, ihre Kreditvergabe zu lockern. Der Erfolg: Im November 2019 zog die Industrieproduktion im Jahresvergleich schon wieder um 6,2 Prozent an. Die Einzelhandelsumsätze stiegen gar um 8 Prozent im Vergleich zum Vorjahr. Die Chinesen dürften bei einer Eintrübung der Konjunktur erneut mit Steuersenkungen, staatlichen Investitionen und monetären Lockerungsmaßnahmen gegensteuern, prognostiziert Romain Boscher. Fiskalpolitik beherrschen sie eben. Im Jahr 2020 könnten sich nun auch andere Regierungen ein Beispiel daran nehmen.

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