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Juli 2021 - Wende in der Geldpolitik rückt näher

Tappe & Telschow

Tappe & Telschow - Marktbericht

Die Konjunktur erholt sich kräftig. Doch wie wirken sich die weltweiten Konjunkturpakete aus?


Die Einschätzung unserer Experten aus der Privatkundenbetreuung Andreas Telschow und Maurice Tappe zu diesem Thema können Sie hier sehen:

Wie wirken sich Inflation, Covid-19 und die US-Geldpolitik auf die Erholung aus?

Vor dem Hintergrund der wirtschaftlichen Erholung baut sich Inflationsdruck auf, den wir im Einklang mit den übrigen Marktteilnehmern für vorübergehend halten. Dennoch behalten wir alle Hinweise im Auge, die auf einen länger anhaltenden Teuerungsschub hindeuten könnten. Es gibt drei Aspekte, die die unterstützenden Fundamentaldaten für Risikoanlagen in Frage stellen könnten: Überzogene Bewertungen, auf eine stärkere Straffung der Geldpolitik hinweisende Äußerungen der Zentralbanken und Sorgen hinsichtlich Varianten des Coronavirus. In diesem Umfeld gehen wir weiterhin selektiv Risiken in Hochzinsanleihen und an den Aktienmärkten entwickelter Länder ein. Positiv gestimmt sind wir insbesondere für europäische Aktien, da die steigenden Gewinne der Unternehmen und die sich belebende Konjunktur durch die Geld- und Fiskalpolitik unterstützt werden. Gegenüber Staatsanleihen sind wir negativ eingestellt, da die Risiken für steigende Renditen – und damit fallende Anleihenkurse – unseres Erachtens überwiegen. Dagegen streben wir die Erschließung von Chancen in Bereichen an, die von steigenden Realrenditen und einer strafferen US-Geldpolitik profitieren könnten. 

Andeutung einer Wende in der US-Geldpolitik

Nach ihrer Sitzung im Juni prognostizierte die US-Notenbank unerwartet zwei Zinserhöhungen für das Jahr 2023, während im März noch keine erwartet worden waren. Dies und der Hinweis, dass der Höhepunkt der geldpolitischen Lockerungen überschritten sein könnte, lässt sich auf die überraschend hohe Teuerung in den USA seit April zurückführen. Wir haben die Inflationsentwicklung näher analysiert, um herauszufinden, welche Trends vorübergehend und welche längerfristiger sein könnten. Die Ergebnisse deuten zwar darauf hin, dass die meisten angebotsseitigen Preisschübe vorübergehend sind. Allerdings weisen unsere Analysen auch auf einige mögliche Quellen länger anhaltender Teuerung hin. Dazu gehören:

  • Langfristiges Lohnwachstum für untere Einkommensklassen in den USA, da sich mehr Firmen aus den Bereichen Einzelhandel, Freizeit und Gastgewerbe verpflichten, künftig den Mindeststundenlohn von 15 US-Dollar zu erreichen 
  • Mehrjährige Aufwärtsdynamik am US-Wohnungsmarkt infolge der erwarteten Zunahme des Eigenheimbesitzes bei der jüngeren Generation 
  • Nachhaltigkeitsziele und der Übergang zu netto null CO2-Emissionen, erreichbar nur durch einen viel höheren Preis für CO2
  • Sich selbst erfüllende Inflationserwartungen - die Inflationserwartungen als wichtigste Determinante für die Inflation könnten sich aufgrund der genannten Faktoren verfestigen und sich selbst erfüllen.

Die Ursache für die überraschend scharfen Aussagen der US-Notenbank scheint zu sein, dass man tatsächlich eine länger anhaltende Inflation befürchtet und dass die Notenbank bei ihrer Reaktion im Zuge ihrer flexiblen Inflationssteuerung (FAIT) möglicherweise ein kürzeres Rückblickfenster verwendet als erwartet.

Keine Sommerpause? Anhaltende Unsicherheiten…

Der Sommer 2021 wird möglicherweise nicht nur wegen der eventuellen Wende der US-Geldpolitik keine Ruhepause für die Märkte mit sich bringen. So könnte das Wirtschaftswachstum in den USA und Großbritannien bereits den Höhepunkt überschritten haben. Andererseits wird erwartet, dass sich das Wachstum im Euroraum im dritten Quartal beschleunigt. Darüber hinaus ist die Wachstumsverlangsamung in China mittlerweile ausgeprägter, da die gesamtwirtschaftliche Nachfrage stärker als erwartet zurückgegangen ist. Hinzukommt eine schwächer als erwartet ausgefallene Erholung des Konsums und der Dienstleistungsnachfrage. Wir behalten auch den Verlauf der Verhandlungen zum US-Fiskalpaket weiter im Blick. Nach jüngsten Ankündigungen könnte ein Infrastrukturpaket in Höhe von 1 Billionen US-Dollar parteiübergreifend verabschiedet werden. Die große Differenz gegenüber dem ursprünglich vom Weißen Haus befürworteten Volumen von über 4 Billionen Dollar deutet darauf hin, dass im vierten Quartal 2021 ein zweites, parteiübergreifendes Programm für Investitionen in die „soziale Infrastruktur" angestrebt wird. Ob die zusätzlichen staatlichen Investitionen nach 2021 näher bei 1 oder 4 Billionen US-Dollar liegen, wird wesentlichen Einfluss auf die Prognosen für Wachstum und Inflation in den USA haben.

Des Weiteren beobachten wir nach wie vor die hohen Bewertungen, die durch die reichliche Liquidität seit Beginn der Coronavirus-Krise begünstigt wurden. An den Märkten für Unternehmensanleihen liegen die Renditeaufschläge in vielen Bereichen auf oder unterhalb des Niveaus vor Beginn der Krise. Da die Notierungen in vielen Anlagesegmenten eine reibungslose Wiederöffnung der Wirtschaft unterstellen, sind die Abwärtsrisiken im Zuge von Enttäuschungen gestiegen.

Ein Risiko in diesem Zusammenhang ist die Ausbreitung der „Delta“-Variante des Coronavirus, die gegenüber früheren Varianten ansteckender ist - selbst in Bevölkerungen, in denen Impfungen verabreicht worden sind. Die zum Schutz vor Ausbrüchen der Delta-Variante erforderlichen Impfraten liegen erheblich über den ursprünglich notwendigen. Die steigenden Infektionszahlen sind aktuell abgekoppelt von der Anzahl der Menschen, die in Krankenhäusern auf Grund von Covid-19 behandelt werden. Bleibt dieser Zustand bestehen, sollte sich das Risiko in Zukunft minimieren. Allerdings sind verzögerte Wiederöffnungen und/oder Rückschritte in den entwickelten Volkswirtschaften möglich, wie es in Großbritannien, Israel und Hongkong zu beobachten war.

Klarheit in der Geldpolitik – erst wieder im August

Die jüngste Sitzung der US-Notenbank war ein Wendepunkt. Wir können darauf spekulieren, dass sie ihre äußerst großzügige Geldpolitik, die sie seit dem Beginn der Coronavirus-Pandemie verfolgt hat, neu ausrichten dürfte. Die beispiellosen fiskalpolitischen Anreize und die damit einhergehende hohe Staatsverschuldung sind vielleicht das wichtigste gesamtwirtschaftliche Erbe der Krise. Zwar hat die US-Notenbank maßgeblich dazu beigetragen, die Kosten der Schuldenaufnahmen zu begrenzen. Allerdings steigt mittlerweile die Inflation stark an, und es bilden sich längerfristige Faktoren heraus, welche die Inflationserwartungen beeinflussen können.

Wir erwarten, dass die US-Notenbank bei ihrer nächsten Sitzung im August ein Auslaufen ihrer extrem lockeren Geldpolitik ankündigt. Wir glauben aber, dass sie dabei vorsichtig und maßvoll vorgehen wird. So muss sie ein Gleichgewicht finden zwischen der Aufrechterhaltung der günstigen finanziellen Bedingungen zur Bewältigung der gestiegenen Schuldenlast auf der einen Seite und der Begrenzung der Risiken für die Preis- und Finanzstabilität auf der anderen Seite. In diesem Zusammenhang bleibt die Glaubwürdigkeit der Geldpolitik das wichtigste Makrorisiko im aktuellen Umfeld.

Im Euroraum hält die EZB trotz der Verbesserung der Konjunkturdaten im Zuge der Wiederöffnung der Volkswirtschaften an ihrer sehr lockeren geldpolitischen Haltung fest. Mit Blick auf die Zukunft sind wir der Meinung, dass die Märkte die Entschlossenheit der EZB und der US-Notenbanken testen werden. Im Umfeld stärkeren Wachstums und höherer Inflation im weiteren Verlauf des Jahres sollte sich herausstellen, ob sie ihre extrem konjunkturfreundliche Geldpolitik beibehalten oder straffen werden.

Kapitalmarkt-Blog mit Carsten Roemheld

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