Asset Allocation Juni 2023

In Kürze:

• Basiskonsumgüter und der Gesundheitssektor - Qualität und Vorsicht mehr gefragt denn je.
• In vielen Schwellenländern ist die Inflation gedämpft.
• Risiko einer „harten Landung“ der amerikanischen Konjunktur steigt.

Angesichts des Rezessionsrisikos behalten wir unsere vorsichtige Vermögensaufteilung bei. Aktien haben wir untergewichtet, da sich die Frühindikatoren für die Ertragsentwicklung der Unternehmen verschlechtern und strengere Kreditvergabestandards die Wirtschaft in den entwickelten Ländern belasten dürften. Die Börsenbewertungen sind nicht besonders attraktiv, speziell in den USA, und auch die technische Situation an den Märkten verschlechtert sich saisonbedingt. Da sich die Konjunkturdaten nur langsam abschwächen, könnten Aktienkurse aber vorerst weiter steigen, sofern sich keine Extremrisiken ergeben. Die Verschlechterung der Kreditbedingungen und die Verlangsamung des Wirtschaftswachstums werden sich nur mit Verzögerung in den Erträgen niederschlagen. Dennoch meinen wir, dass sich später im Jahr bessere Gelegenheiten zum Einstieg in den Aktienmarkt bieten werden. 

Wir bleiben bei unserer neutralen Haltung gegenüber Anleihen insgesamt. Die Inflation ist noch zu hoch, als dass die Zentralbanken, die derzeit am Markt erwarteten Zinssenkungen vornehmen könnten. Wir bevorzugen Staatspapiere gegenüber Unternehmensanleihen. Regional betrachtet erscheinen die Schwellenländer gegenüber den entwickelten Staaten attraktiver, auch wenn die Dynamik der Erholung in China in Teilbereichen nachgelassen hat. Dagegen beschleunigt sich das Konsumwachstum in China, woraus positive Diversifikationseffekte für Portfolios erwachsen könnten.

Aktien: Wir gewichten Aktien unter. Die Konjunktur ist zwar noch robust und die Gewinnberichte zum 1. Quartal fielen besser als erwartet aus. Doch haben sich die Frühindikatoren für die Erträge verschlechtert, und die durch den Druck im Bankensektor zusätzlich verschärften Kreditbedingungen trüben die mittelfristigen Aussichten ein. Die Sommersaison ist für die Börsen weniger günstig und es könnte zu stärkeren Kursschwankungen kommen. Daher halten wir Gewinnmitnahmen bei Risikoanlagen für angemessen und verstärken unsere defensive Haltung.

Credits: Wir bleiben bei der Untergewichtung nicht-staatlicher Anleihen. Strengere Kreditvergabebedingungen haben das Kreditvolumen verringert und die Kreditkosten steigen lassen, wovon kleine Unternehmen besonders betroffen sind. Innerhalb des Sektors Unternehmensanleihen bevorzugen wir den Investment Grade-Bereich gegenüber Hochzinsanleihen – deren Spreads bieten derzeit Puffer im Falle einer harten Landung der Konjunktur. Deshalb positionieren wir uns tendenziell defensiv über Emittenten höherer Qualität.

Staatsanleihen: Wir sind weiterhin in Staatsanleihen übergewichtet. Die Zentralbanken der entwickelten Länder nähern sich dem Ende ihrer Zinserhöhungszyklen, und die Renditen von Staatsanleihen erreichen in der Regel nach der letzten Zinsanhebung ihren Höhepunkt. Wir rechnen aber nicht in dem Umfang mit kurzfristigen Zinssenkungen, wie das viele Marktteilnehmer erwarten, da die Inflation immer noch hoch ist und sich nur langsam abschwächt. Auf Durationsebene bevorzugen wir eine insgesamt neutrale Position.

Liquidität/Währungen: Wir haben unsere Cash-Position übergewichtet, da wir die Aktienengagements reduzieren und bis auf weiteres eine vorsichtige Positionierung beibehalten. Bei den Währungen bevorzugen wir Devisen ausgewählter Schwellenländer gegenüber dem britischen Pfund und dem US-Dollar.

Wichtige Marktthemen und unsere Positionierung

Gegenwind an den Börsen nimmt zu

• Untergewichtung von Aktien auf Sicht von 3-6 Monaten: Die Konjunktur ist noch relativ robust, und die Gewinne im ersten Quartal waren besser als erwartet. Dennoch zeigen die Frühindikatoren für die Erträge abwärts, während die Verschärfung der Kreditbedingungen die mittelfristigen Aussichten weiterhin belastet. Saisonal bedingt könnten die Aktivität an den Börsen nachlassen und die Kurse könnten stärker schwanken.
• Allgemeiner Fokus auf höherer Qualität: Wir schichten vermehrt in höherwertige Bereiche der Aktien- und Anleihenmärkte um. Dabei bleiben wir auf die aktuell noch positive Dynamik ausgerichtet, werden aber defensiver, wenn die Datenlage unsicherer wird. Viele dividendenstarke Aktien erscheinen relativ teuer, US-Titel mit bislang sehr geringen Kurschwankungen sind jedoch attraktiv bewertet. Sie werden derzeit mit einem Abschlag gegenüber dem breiteren Markt gehandelt, was angesichts der erhöhten Wahrscheinlichkeit einer Rezession in den USA selten vorkommt.
• Tendenziell defensive Sektorpositionierung: Wir bevorzugen defensive Sektoren wie Gesundheit und Klassischer Konsum gegenüber zyklischen Bereichen wie Informationstechnologie und Grundstoffe.

Szenario einer sanften Landung ist noch nicht sicher: Globale Unternehmenserträge dürften weiter sinken

Kampf gegen die Inflation dämpft das Wachstum in entwickelten Ländern

• Akzent auf inflationsgebundene US-Schuldtitel – Meidung deutscher und italienischer Staatsanleihen: Die Inflationserwartungen am Markt scheinen zu niedrig, was bedeutet, dass US-Staatsanleihen attraktiv bewertet sind. Das Inflationsproblem im Euroraum ist gravierender als in anderen Regionen, weshalb die EZB eine restriktivere Zinspolitik betreiben muss. Dies übt Druck auf deutsche und italienische Staatsanleihen aus.
• Fokus auf ausgewählte Währungen aus Schwellenländern und Lokalwährungsanleihen z. B. von Brasilien und Südafrika: Die Währungen von Schwellenländern werden durch die Aussicht auf eine Zinserhöhungspause der US-Notenbank und nachlassende Schwankungen an den Anleihenmärkten gestützt. Das Inflationsbild ist in vielen Schwellenländern günstiger und in Staaten wie Brasilien und Südafrika können Anleger mit einem positiven realen Zinsaufschlag rechnen.
• Duration insgesamt neutral; Bevorzugung von Qualität: Die Inflation ist hartnäckig hoch, und wir sind skeptisch, dass die an den Märkten erwarteten kurzfristigen Zinssenkungen tatsächlich eintreten werden. Bei Anleihen bevorzugen wir hochwertigere und defensivere Staatspapiere und Investment-Grade-Anleihen, während wir uns von High Yield Bonds eher fernhalten.

In den Bewertungen nicht berücksichtigtes Risiko strukturell höherer Inflation spricht für inflationsindexierte US-Anleihen

Ausbreitung der Bankenkrise vermieden, aber Kreditbedingungen belasten

• Untergewichtung von Unternehmensanleihen, wobei IG-Papiere gegenüber Hochzinsanleihen bevorzugt werden: Die Kreditbedingungen waren ohnehin schon angespannt, aber der Druck im Bankensektor hat die Situation noch verschärft. Kleine Unternehmen dürften besonders betroffen sein; an den Märkten für CMBS und Loans sind vermehrte Notlagen zu verzeichnen. Wir bevorzugen die defensive Charakteristik des IG-Segment und meinen, dass die HY-Spreads die Anleger nicht für das derzeitige Risikoniveau entschädigen.
• Abkehr von US-Aktien, z. B. Bevorzugung europäischer Nebenwerte gegenüber US-Small Caps: Die Kreditvergabestandards werden durch die Nervosität im Bankensektor weiter verschärft. Speziell für kleine Firmen, die für Arbeitsplätze und Wachstum in den USA entscheidend sind, wird es immer schwieriger, die benötigten Kredite zu erhalten. Außerdem sind die Aktien im S&P 500 nach wie vor hoch bewertet, insbesondere im Vergleich zu solchen aus Schwellenländern. Nebenwerte aus Europa weisen einen erheblichen Abschlag gegenüber solchen aus den USA auf, obwohl sie eine höhere Qualität und bessere makroökonomische Aussichten haben.

Kreditvergabebedingungen der Banken verschlechtern sich rapide, was die Credit-Märkte allgemein anfällig macht

China im Aufschwung

• Umschichtung in Aktien aus Schwellenländern und China zulasten von Titeln aus entwickelten Staaten: Jüngste Daten aus China deuten zwar darauf hin, dass die Dynamik der Erholung nachlässt. Wir glauben aber, dass das Wachstumsfundament gesichert ist, wenngleich das Potenzial für positive Überraschungen abgenommen hat. China und andere Schwellenländer haben mit weit weniger Schwierigkeiten zu kämpfen als viele entwickelte Volkswirtschaften. Insbesondere China mit seinem kräftigen Konsumsektor könnte eine gute Diversifizierungsmöglichkeit für Portfolios darstellen.
• Akzent auf globalen Luxusunternehmen: Der Absatz globaler Luxusgüter verhält sich eher wie der von Basiskonsumgütern und sollte daher relativ guten Abwärtsschutz bieten, wenn das Wachstum in der breiten Wirtschaft nachlässt. Der Sektor profitiert zudem von der Wiederöffnung Chinas und dem wieder zunehmenden Reiseverkehr.
• Kauf von Singapur-Dollar zulasten anderer Währungen: Singapur ist jetzt ein Hauptziel für Menschen und Kapitalströme in der Region, insbesondere für Chinas Superreiche. Wir erwarten, dass dies zu anhaltendem Inflationsdruck in dem Stadtstaat führt und eine strukturelle Aufwertung des SGD nach sich ziehen wird.

Chinas Kreditzyklus verbessert sich deutlich, anders als in den entwickelten Volkswirtschaften

Sonstige taktische Einschätzungen
Beispiele für aktuelle Anlageideen

• Rohstoffe: Wir halten an unserer taktischen Übergewichtung im Energiesektor fest, reduzieren jedoch das Rohstoffengagement durch Untergewichtung des Bereichs Industriemetalle. Die Wiederöffnung Chinas, ein breites Wachstum der Mobilitätsnachfrage und positive saisonale Effekte dürften am Ölmarkt in Verbindung mit der Drosselung des Angebots in den kommenden Monaten für Anspannung sorgen. Bei Industriemetallen sind wir auf kurze Sicht vorsichtig, da die schwache globale Industrieproduktion bremsend wirkt und die Tätigkeit im Wohnungsbau trotz der Erholung am chinesischen Immobilienmarkt weiterhin schleppend verlaufen dürfte.
• Aktienmarkt:
  • USA: Bei unseren defensiven Positionen ersetzen wir Versorger durch Anbieter von Basiskonsumgütern. Dieser Bereich dürfte von nachlassenden Rohstoffpreisen im laufenden Jahr und 2024 profitieren. Die starke Übergewichtung im Gesundheitswesen behalten wir bei, da dies der defensive Sektor mit dem besten Ertragspotenzial ist. Das Segment Zyklischer Konsum haben wir stark untergewichtet, weil die zyklischen Ausgaben in den kommenden Monaten deutlich sinken dürften.
  • Europa: Wir bevorzugen die Sektoren Gesundheit und Basiskonsum gegenüber Kommunikationsdiensten (mangels Qualität) und IT (aufgrund weiter nachlassender Absatzdynamik).

Realrenditen bestimmen maßgeblich unseren Devisenausblick

Wichtigste Meinungen zur Asset-Allokation im Überblick
Kurzfristig vorsichtige Positionierung angesichts von Unsicherheiten im Bankensektor

Aktien

Credits

Staatsanleihen

Währungen