In Kürze:

• In vielen Industrieländern gibt die Inflation langsam nach, sodass die Märkte inzwischen mehrheitlich eine sanfte Landung der Wirtschaft erwarten. 
• Der Zinsgipfel dürfte zwar bald erreicht sein. Die Zentralbanken werden aber erst einmal an ihrem restriktiven Kurs festhalten. Staatsanleihen verlieren an Attraktivität. 
• Chinas schleppende konjunkturelle Erholung macht der Wirtschaft und den Aktienmärkten Europas zu schaffen.

Die Konjunktur erweist sich als robust, auch wenn Unterschiede zwischen dem weiterhin wachsenden Dienstleistungssektor und den sich abschwächenden Verarbeitenden Gewerbe bestehen. Wir rechnen nach wie vor damit, dass die höheren Zinsen sich wie beabsichtigt auf Wachstum und Fundamentaldaten auswirken werden. Die Zentralbanken werden ihre Leitzinsen wahrscheinlich für lange Zeit hochhalten, da die Märkte nach wie vor angespannt sind und die Kerninflation hartnäckig ist. Dies bestärkt uns in der Überzeugung, dass eine defensive Asset Allocation angebracht ist. Hinzu kommt, dass die Marktteilnehmer zu optimistisch positioniert zu sein scheinen, nachdem einige Inflationsdaten in den entwickelten Ländern ermutigend ausgefallen waren und das Szenario einer sanften Landung der Konjunktur mittlerweile Konsens ist.

Wir bleiben in Credits und Aktien untergewichtet, da die fundamentalen Perspektiven auf mittlere Sicht schwach erscheinen und die Bewertungen kein ausreichendes Sicherheitspolster bieten. Die Spreads von Hochzinsanleihen unterstellen nach wie vor eine günstige Entwicklung, obwohl eine Vielzahl von Fälligkeiten näher rückt und es zu Ratinganpassungen kommt. Gegenüber Staatsanleihen sind wir zu einer neutralen Positionierung übergegangen, da die kurzfristigen Wachstumsaussichten robust sind und die Zentralbanken dementsprechend ihre Zinsen für längere Zeit auf höherem Niveau halten wollen.

Aktien: Gegenüber Aktien bleiben wir mit Blick auf hohe Bewertungen und schwache mittelfristige Fundamentaldaten (rückläufige Auftragseingänge, gestiegene Finanzierungskosten) vorsichtig.

Im Juli ist die US-Inflation erneut schneller als erwartet zurückgegangen, was am Aktienmarkt die Erwartung einer sanften Landung der Konjunktur unterstützt. Allerdings erscheinen die Marktteilnehmer zu optimistisch, wenngleich die Börsenkurse auf kurze Sicht noch weiter steigen könnten. Flexible Portfolios können sich auf regionaler und sektoraler Ebene individuell positionieren und insbesondere in höherwertige Marktsegmente ausweichen. Unseres Erachtens könnten die Aktienmärkte nach wie vor unter Druck geraten, da das Wirtschaftswachstum unter der strafferen Geldpolitik und verschlechterten Kreditvergabebedingungen leiden dürfte. Die Bewertungen bieten für diesen Fall keinen ausreichenden Puffer.

Credits: Wir sehen das Segment weiterhin skeptisch, da sich die fundamentale Situation verschlechtert. Die Spreads von Hochzinsanleihen sind gemessen an den Risiken, die wir derzeit sehen, zu niedrig. Dies gilt vor allem für Emittenten, bei denen vermehrte Fälligkeiten anstehen. Deshalb bevorzugen wir Investment Grade-Anleihen, die eine unterdurchschnittliche Verschuldung und vorteilhafte Zinsdeckungsquote aufweisen.

Staatsanleihen: Wir sind derzeit auf Durationsebene neutral positioniert. Den rückläufigen Inflationsraten in den entwickelten Ländern stehen auf kurze Sicht robuste Wachstumsdaten gegenüber, weshalb die Zentralbanken ihre Leitzinsen für verlängerte Zeit hochhalten wollen. Die Korrelation zwischen Aktien und Anleihen ist zuletzt negativ geworden, was die Eignung von Staatsanleihen zur Diversifikation im Portfolio unterstützt. 

Liquidität/Währungen: Wir haben unsere Liquiditätsposition übergewichtet. Gleichzeitig bevorzugen wir auf der Währungsebene nach wie vor Devisen aus Schwellenländern.

Wichtige Marktthemen und unsere Positionierung

Hohe Zinsen belasten, Marktstimmung erscheint zu optimistisch

• Untergewichtung von Aktien und Credits: Die Konjunktur ist zwar noch robust, doch haben sich die mittelfristigen Fundamentaldaten abgeschwächt und im Credit-Bereich beginnen sich Probleme abzuzeichnen. Die straffere Geldpolitik und die verschärften Kreditvergabebedingungen werden das Wachstum voraussichtlich dämpfen. Die Bewertungen sind zwar nicht überhöht, bieten aber keinen Puffer für den Fall eines Stimmungseinbruchs. 
• Bevorzugung von IG-Corporate Bonds ggü. High Yield-Anleihen: Die Fundamentaldaten verschlechtern sich weiter. Unter Druck geraten Bereiche wie Leveraged Loans, wo vermehrte Zahlungsausfälle und Ratinganpassungen die Emittenten mit der niedrigsten Bonität zuerst treffen sollten. Da viele Anleihen in der Nähe ihrer Fälligkeit stehen und refinanziert werden müssen, erscheinen die High Yield-Spreads unzureichend, weshalb wir das defensivere IG-Segment bevorzugen.
• Tendenziell defensive Branchenpositionierung: Wir bevorzugen Sektoren, die sich bei einer Wachstumsverlangsamung gut halten sollten. In den USA und in Europa legen wir den Akzent auf die Bereiche Klassischer Konsum und Gesundheit. Die Konsumnachfrage in den entwickelten Ländern erscheint robust, dennoch behalten wir die Bewertungen im Bereich Klassischer Konsum genau im Blick. Das Gesundheitssegment wird durch sehr gute Fundamentaldaten und eine vorteilhafte technische Situation begünstigt.

Ein erheblicher Anteil der Hochzinsanleihen muss demnächst refinanziert werden

Leitzinsen in entwickelten Ländern in der Nähe ihres Höchststands

• Übergang zu neutraler Durationsposition: Kurzfristig robuste Wachstumsdaten schwächen den Trend hin zu rückläufigen Inflationsraten in entwickelten Ländern. Die Zentralbanken wollen ihre Leitzinsen weiterhin für verlängerte Zeit hochhalten. 
• Bevorzugung britischer ggü. japanischen Staatsanleihen: Hohe Zinsen in Verbindung mit einem schwächeren Konjunkturausblick und der Möglichkeit eines Rückgangs der Inflation schaffen gute Einstiegschancen am britischen Markt. In Japan dagegen steigt angesichts über dem Zielwert liegende Inflationsdaten die Wahrscheinlichkeit einer geldpolitischen Straffung. 
• Position in Schwellenlandwährungen mit Zinsaufschlag: Engagements in Anleihen mit Renditevorteil gegenüber entwickelten Ländern sollten angesichts des näherrückenden Höchststands der US-Leitzinsen mit geringeren Schwankungen einhergehen. Zur Stabilisierung dieser Position haben wir nun den US-Dollar übergewichtet. Er sollte ebenfalls von höheren Renditen und robustem Wachstum profitieren.

Schwächerer Konjunkturausblick und bereits hohe Renditen sorgen für einen Renditepuffer bei britischen Staatsanleihen

Noch vorsichtigere Positionierung in Bezug auf Europa

• Untergewichtung von Industriewerten und Aktien mit China-Bezug: die Konjunkturdynamik lässt nach, wobei die Stimmung im Verarbeitenden Gewerbe auf eine starke Schrumpfung hindeutet. Im Dienstleistungsbereich sprechen die Stimmungsindikatoren ebenfalls für einen Rückgang
• Vorsicht gegenüber Euro und Pfund: Der Euro erscheint im Hinblick auf die zuletzt schwachen Konjunkturdaten im Euroraum zu hoch bewertet. In Großbritannien lässt der Inflationsschock zwar nach, doch der Markt für Wohnimmobilien tut sich zunehmend schwer und am Arbeitsmarkt zeigen sich Schwächen. Die britische Notenbank würde im Fall einer Rezession wahrscheinlich ihren Leitzins senken.
• Meidung italienischer Staatsanleihen: Im Fall eines Wachstumseinbruchs in Europa, der angesichts schwacher jüngster Konjunkturdaten möglich ist, würden Anleihen aus Euro-Peripherieländern am stärksten unter Abwärtsdruck geraten.

Europa: Gewinnschwäche außerhalb des Bankensektors

Fokus auf taktische Bewertungschancen

• Bevorzugung des Bankensektors: Höhere Zinsen sind günstig für Banken und die Marktbewertungen berücksichtigen nicht die Nachhaltigkeit ihrer Eigenkapitalrendite. In Europa sind die Rezessionsrisiken größer, die Bewertungen spiegeln aber bereits ein negatives Szenario wider.
• Akzent auf indonesischen und brasilianischen Aktien: Neben möglichen Diversifikationsvorteilen gegenüber anderen Börsentiteln bedeuten die günstigen Inflation- und Wachstumsperspektiven in Brasilien und Indonesien, dass diese Länder im Konjunkturzyklus weiter vorangeschritten sind als viele entwickelte Volkswirtschaften. 
• Engagement in Aktien aus Korea und Taiwan: Eine wachsende Halbleiternachfrage würde beiden Märkten zugutekommen. Unterstützend wirken dabei KI-getriebene Investitionen. In Korea hat sich die Stimmung in der Wirtschaft deutlich verbessert und die Halbleiterexporte haben seit nunmehr mehreren Monaten zugelegt.

Höhere Zinsen in Japan sollten vor allem Banken begünstigen

Sonstige taktische Einschätzungen
Beispiele für aktuelle Anlageideen

• Sektorebene:
  • Zyklischer Konsum in Europa: Angesichts ungünstiger Fundamentaldaten und schwacher Nachfrage aus China schätzen wir den Sektor negativ ein. Ebenfalls skeptisch sind wir hinsichtlich anderer europäischer Aktien mit China-Bezug.
• Rohstoffe:
  • Energie: Wir sind für den Energiesektor nach wie vor optimistisch. Die Nachfrage hat sich in den USA besser entwickelt als erwartet. Der Ölpreis dürfte noch etwas steigen, dann jedoch wieder zurückgehen, da die Förderung in Nicht-OPEC Staaten weiterhin hoch ist.
  • Industriemetalle: Unsere Einschätzung der Branche ist mit Blick auf den chinesischen Immobilienmarkt vorsichtiger geworden, da dieser für die Nachfrage nach Basismetallen von großer Bedeutung ist. Andererseits planen wir, vor dem Hintergrund der Energiewende einen Preisrückgang bei Kupfer zum Aufstocken zu nutzen.
  • Edelmetalle: Gold erscheint relativ teuer und die Anleihenrenditen dürften seine Notierung belasten. Positiv sind die Perspektiven von Platin aufgrund robuster Nachfrage und knappen Angebots.

Der chinesische Index für positive Konjunkturüberraschungen ist gesunken – ein negatives Signal für die Luxusgüternachfrage

Wichtigste Meinungen zur Asset-Allokation im Überblick

Vorsicht gegenüber Aktien und Credits, erhöhte Liquiditätsposition als Puffer

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ISG4609 / MK 15652